2019

3T2019: El resultado neto es una pérdida de 10 millones de euros, algo menos de los 15 millones que perdía en el segundo trimestre de 2019. lo cual significa que en los últimos 3 meses ha tenido pequeños beneficios. Ventas +4%. EBITDA 40 millones (casi el doble que en el segundo trimestre de 2019). Pasa a tener una deuda neta de 3 millones de euros, que es pequeña pero supone que ya ha consumido el exceso de liquidez que tenía tras la venta de la división de Concesiones. Cartera de proyectos -10%. La plantilla se ha reducido en el 7% en los últimos 12 meses, que era una de las medidas principales para volver a tener beneficios a partir de 2020. La parte buena de estos resultados es que la rentabilidad ya empieza a mejorar y en 2020 volverá a tener beneficios, y la parte mala es que la deuda ha evolucionado bastante mal en lo que llevamos de 2019 porque ha consumido bastante caja. Dentro de lo malo, el negocio en sí ha generado caja positiva y la salida de caja se ha debido al capital circulante, por lo que en los 3 últimos meses del año debería mejorar. OHL ha anunciado que crea una nueva división de Concesiones, lo cual era esperable, pero hasta que esta división fuera atractiva para el largo plazo, en caso de que todo fuera bien esta vez, pasarían muchos años, demasiados como para pensar en mantener OHL como empresa para el largo plazo

2T2019: El resultado neto es una pérdida de 15 millones (en el primer semestre de 2018 perdió 844 millones de euros). Cifra de negocio -6%. EBITDA +23 millones (en el primer semestre de 2018 fue de 104 millones). Todas las divisiones tienen EBITDA positivo, lo cual es una primera buena señal. Cartera de proyectos -6%. El exceso de liquidez baja a 81 millones desde los 166 millones de euros de hace 3 meses, y lógicamente no es un buen dato. Ya ha cobrado 71,6 millones de euros de la venta de Mayakobá, y cobrará otros 20 millones en los próximos meses. La plantilla es un 8% inferior a la de hace un año. Es posible que el exceso de liquidez mejore a final de año, porque las constructoras suelen tener salidas de dinero por el capital circulante los primeros trimestres, que recuperan a final de año. Estos resultados siguen siendo malos, lógicamente, pero al menos va cumpliendo las estimaciones que hizo a finales de 2018 para volver a tener beneficios.

1T2019: Resultado neto -8 millones de euros (en el primer trimestre de 2018 fue de -145 millones de euros). Cifra de negocio -3%. EBITDA +9 millones (en 1T2018 fue de -37 millones). Cartera de proyectos -9% (es mal dato, pero esperado porque de momento sigue saliendo de proyectos poco rentables). El 46% de la Cartera está en EEUU, el 34% el Europa, el 17% en América Latina, y el 3% en el resto del mundo, muestra de que se centra cada vez más en las zonas más estables. OHL espera que los próximos trimestres sean mejores que éste, porque se irán notando cada vez más los ahorros de costes que está consiguiendo (la plantilla ya se ha reducido en un 12% en el último año). Construcción, la división principal, mejora sus márgenes de beneficios, y las 2 más pequeñas (Industrial y Servicios) pasan de pérdidas a ligeros beneficios (a nivel de EBITDA). El exceso de caja se reduce a 166 millones de euros desde los 296 millones de euros que tenía al final de 2018. Aún siendo mal dato que se reduzca la caja de OHL, es cierto que es lo habitual en las constructoras en los primeros trimestres del año por el ciclo de cobros y pagos que tienen, así que en este caso creo que está dentro de lo normal, y que si no hay sorpresas aumentar el exceso de caja para el final de 2019. OHL no está consiguiendo recomprar sus bonos porque los que bonistas piden por ellos un precio demasiado alto para que a a OHL le interese recomprarlo y cancelarlos (porque, al tener exceso de liquidez, el pago se considera muy seguro). Los bonos próximos a vencer son los más caros (7,7%), y vencen en marzo de 2020, y son 73 millones de euros (de un total de bonos emitidos de 666,2 millones de euros). Lo ideal sería que pudiera recomprar los bonos a buen precio, pero si no es así, al menos a medida que vayan venciendo dejará de pagar esos intereses tan altos. Aunque sigue perdiendo dinero, parece que OHL ya ha conseguido encauzar sus problemas y comenzar a mejorar su rentabilidad, por lo que en este momento parece probable que pueda acabar 2019 con beneficios.

2018

4T 2018: El resultado neto es una pérdida de 1.530 millones de euros, por la limpieza de balance (proyectos de dudoso cobro) que ha hecho en 2018. Ventas 2.954 millones de euros (-8%). EBITDA -449 millones de euros. En el cuarto trimestre aislado el margen bruto ha sido del 6% (ya cerca del objetivo del 6,5%) y el EBITDA de +19 millones de euros, lo cual es una primera señal de que puede estar empezando a mejorar la situación de la empresa. Cartera de proyectos -6%. Los gastos de estructura han sido un 18% inferiores a los de 2017, y en 2019 serán al menos un 25% inferiores a los de 2018 (porque el 1 de enero ya inicia al año con unos costes de estructura de 150 millones de euros, frente a los 198 millones de euros que tuvo en 2018, y espera acabar 2019 por debajo de los 130 millones de euros). En 2020 espera reducirlos aún más. El exceso de liquidez es de 347 millones de euros, 2 millones más que en el tercer trimestre de 2018. Es el primer trimestre en mucho tiempo que el negocio ordinario de OHL genera caja positiva. Las principales desinversiones de 2018 han sido: división de Concesiones (2.076 millones de euros), una parte de Mayakoba (63 millones de euros), la filial de traviesas ferroviarias polaca (44 millones de euros) y otra parte de Mayakoba (94 millones de euros). Los Villar Mir están saliendo de OHL, y creo que llegados a este punto es una buena noticia. Actualmente tienen el 35% de las acciones (llegaron a tener el 60%), y menos de la mitad de los puestos del consejo de administración (históricamente han tenido más de la mitad). No me extrañaría que vendieran el 35% de OHL que les queda, y creo que eso sería bien recibido por el mercado. Para 2019 OHL espera que siga la mejora, aunque los proyectos “legacy” aún harán que se reduzca la caja actual de 347 millones de euros. Es la primera vez en bastantes trimestres que los resultados de OHL no tienen sorpresas negativas, e incluso son algo mejores que las previsiones de la propia OHL en el trimestre anterior.

3T 2018: El resultado neto es una pérdida de 1.335 millones de euros. Es un resultado muy malo, y mucho peor de lo que se esperaba tras la presentación de los resultados del segundo trimestre de 2018, hace sólo mes y medio. Parece que se está produciendo la siguiente situación: Juan Osuna hizo el plan estratégico de OHL que se presentó en mayo de 2018, y fue también la persona que diseñó la venta de la filial de Concesiones. Tras esta venta Juan Osuna salió de OHL y pasó a ser el primer ejecutivo de Aleatica (nombre que recibió la antigua división de Concesiones de OHL tras ser vendida). Ya en Aleatica parece que Juan Osuna está rechazando contratos que OHL tenía para construir proyectos para su división de Concesiones. Es decir, proyectos de OHL para Aleatica que Juan Osuna consideraba sanos en mayo cuando era el consejero delegado de OHL pocos meses después y ya fuera de OHL los considera en problemas y los está rechazando (ahora como cliente de OHL). Esta situación es insólita. Ante esto OHL ha considerado que todos los proyectos cuyo cobro no sea seguro le van a dar 0 euros de ingresos, y ese es el motivo del empeoramiento inesperado de los resultados de OHL desde el segundo al tercer trimestre. Tras las pérdidas que ha reflejado en este tercer trimestre espera que ya ningún proyecto dé pérdidas (a nivel de margen bruto) a partir del cuarto trimestre de 2018.

Con estas cuentas considera que de los 1.600 millones de euros en reclamaciones a clientes que tiene en este momento no va a cobrar nada. Como sigue intentando cobrar esos 1.600 millones de euros, cada euro que cobrase sería un ingreso extraordinario y no esperado. OHL no va a recomprar sus propios bonos hasta que puedan concretar las necesidades de liquidez para 2019, lo cual esperan hacer a finales de 2018. Antes de la venta de Concesiones los gastos de estructura de la empresa eran de 240 millones de euros, y a partir del 1-1-2019 serán de 160 millones de euros, que espera seguir reduciendo a medida que vaya avanzando 2019.

El exceso de liquidez sin recurso ha bajado de los 620 millones de euros del segundo trimestre de 2018 a los 345 millones de euros actuales, lo cual es una bajada muy importante. OHL dice que no contempla la posibilidad de consumir toda la caja y tener que ampliar capital.

Si las estimaciones de OHL para el futuro fueran ciertas, lo lógico sería que tanto la empresa como los Villar Mir, sus allegados, etc, estuvieran comprando acciones y bonos de OHL a los precios actuales. Mientras estas compras no se produzcan y/o OHL presente unos resultados en los que gane dinero y la situación mejore, no es posible valorar OHL. 

2T 2018: Los resultados de OHL siguen siendo muy malos. El resultado neto es una pérdida de 844 millones de euros, a la que se llega de esta forma: El resultado neto sin “no habituales” es de -118 millones de euros (algo menos malo que los -136 millones de euros del segundo trimestre de 2017). A esto hay que sumar una pérdida contable de 550 millones de euros por el efecto acumulado de las variaciones de las divisas de OHL Concesiones a lo largo del tiempo hasta el momento de su venta (estos 550 millones de euros son un apunte contable que no supone dinero de la caja, y que además en los fondos propios se compensan con otro apunte contable positivo de los mismos 550 millones de euros y por el mismo motivo, por lo que no varía el patrimonio neto de OHL por esta operación). Por la venta de la división de Concesiones ha ganado 48 millones de euros. El beneficio neto de la división de Concesiones los meses de 2018 que la ha tenido hasta el día de su venta suman otros 44 millones de euros de beneficio. Por la cobertura de la divisa que contrató para asegurar el cobro en euros de la venta de la división de Concesiones ha perdido otros 92 millones de euros. Pierde otros 29 millones de euros por el proyecto Xacbal Delta de Guatemala (por una demanda que ya perdió en el primer trimestre de 2018, por problemas en el proyecto). Las indemnizaciones por despido para reducir la plantilla (gasto también esperado) suponen otros 28 millones de euros. El cierre definitivo del proyecto “legacy” del hospital Chum en Canadá le ha supuesto otra pérdida de 77 millones de euros (que no estaba prevista en la presentación del plan estratégico que hizo en mayo de 2018). Finalmente, la venta de activos en Mayakobá (complejo turístico de México) y otros activos han supuesto otra pérdida de 42 millones de euros. En resumen, malos resultados por múltiples pérdidas. Las que han sido pérdidas “no habituales” suponen el cierre definitivo de esos problemas, pero el resultado que se podría llamar ordinario sigue siendo una pérdida importante, de 118 millones de euros.

Las ventas han caído un 9% por la menor actividad de Construcción e Industrial. El negocio de Construcción excluyendo los proyectos “legacy” no está yendo bien en los 6 primeros meses de 2018, con retrasos en algunos proyectos, y márgenes algo más bajos de lo previsto en otros proyectos. Esto es más importante que las grandes pérdidas “no habituales”, que ya se esperaban y se contaba con ellas.

Tiene un exceso de liquidez sin recurso de 620 millones de euros (el exceso de liquidez total es de 560 millones de euros). Este dato es bueno, pero tras la venta de Concesiones y el pago del dividendo antes del verano, este exceso de liquidez sin recurso era de 950 millones de euros. En los 6 primeros meses de 2018 el negocio ordinario ha consumido caja por 424 millones de euros (incluyendo los proyectos “legacy”). Es habitual que las constructoras consuman caja la primera parte del año y la generen en la segunda parte del año, pero en estos momentos es lógico que haya desconfianza hacia OHL, y se tengan dudas de cuánta caja va a ser capaz de generar en los 6 últimos meses de 2018.

Más que las pérdidas “no habituales” (que ya se conocían), para mí los 3 principales problemas de estas cuentas son que los proyectos nuevos están yendo peor de lo previsto, que el consumo de caja ha sido alto, y que la pérdida de 77 millones del Hospital de Chum no estaba prevista en el plan estratégico que se presento en mayo de 2018 (lo cual hace dudar de las previsiones del plan estratégico, lógicamente). OHL dice que las 2 primeras cosas se van a revertir en los próximos trimestres (espera subida de márgenes de beneficios, mayor actividad, y generación de caja positiva), pero es lógico que haya desconfianza hacia OHL tras lo vivido los últimos años. La reducción de costes que está llevan a cabo sí que se irá notando seguro en los próximos trimestres, así como la caída del pago de intereses, al eliminar la deuda.

Con total seguridad OHL terminará 2018 con pérdidas importantes, lo que hay que ver es si en los últimos 6 meses mejora la situación respecto a estos resultados del segundo trimestre.

1T2018: Resultado neto -145 millones. Ventas -8%. EBITDA -36 millones. 70 millones de estas pérdidas de 145 se deben a una cobertura con derivados por la venta de la filial de Concesiones, y no suponen salida de caja sino que son un efecto contable que se compensa por otro lado con los movimientos de las divisas. Casi todo el resto de la pérdida se debe a los cambios de las divisas y a la pérdida de una demanda por un proyecto en Guatemala. Sin estos 3 efectos el resultado neto sería de -4,6 millones de euros. Estos 4,6 millones de pérdidas se deben a que aún no están cerrados todos los proyectos con problemas (“legacy”), pero este tema va a menos y el resto de proyectos sí generan beneficios. La cartera de proyectos sube el 0,5% desde el final de 2017. OHL espera que los proyectos sanos de Construcción entren en los próximos trimestres en fases en las que generarán más ingresos y beneficios, ya que hay varios proyectos importantes que se están iniciando en este primer trimestre de 2018.

A mediados de mayo de 2018 OHL ha presentado su plan estratégico hasta 2020, tras la venta de la división de Concesiones. OHL queda como una empresa constructora y promotora de concesiones (lo cual supone reducir el número de divisiones de 5 a estas 2), más pequeña de lo que era OHL hasta ahora. El negocio de Construcción ya genera caja positiva, excluyendo los proyectos antiguos con problemas (“legacy”). Uno de los objetivos a partir de ahoa es acabar todos los años sin deuda y con exceso de liquidez, lo cual reducirá mucho el riesgo de la empresa. Va a reducir los países en los que operará, centrándose en Europa, EEUU y Latinoamérica (saliendo de otras zonas como Oriente Medio, por ejemplo).

En cuanto a los proyectos “legacy” espera que entre 2018 y 2019 consuman otros 118 millones de euros de caja, para generar a partir de 2020 unos 208 millones de euros de caja. Con esto la aportación a la caja de estos proyectos desde ahora hasta su cierre definitivo será positiva en 90 millones de euros (208 – 118), aunque en 2018 y 2019 consumirán esos 118 millones de euros de caja adicionales. A partir de ahora necesitará mucho menos capital en cada proyecto de promoción de concesiones que antes, por el nuevo diseño que ha hecho para financiar las concesiones que haga a partir de ahora (como contrapartida a esta reducción del riesgo, también ganará menos dinero con cada proyecto de concesiones que haga, aunque también podrá hacer más proyectos que antes).

Tras la venta de Concesiones la estructura actual de la empresa es demasiado grande, por lo que va a reducirla a la mitad (bajando los costes de estructura de los 240 millones de euros anuales actuales a unos 115 millones). Esto aumentará la rentabilidad futura, pero inicialmente tendrá un coste extraordinario de unos 100 millones de euros (que habrá que sumar al consumo de caja previsto por los proyectos “legacy” de 118 millones de euros en 2018 y 2019 que ya he comentado). La reorganización de la división Industrial consumirá otros 50 millones de euros en los próximos meses, por lo que en total va a haber un consumo de caja extraordinario de unos 268 millones de euros (118 + 100 + 50) en 2018 y 2019.

OHL espera compensar esta salida de caja de unos 268 millones de euros con las siguientes ventas de activos, que sumarán unos 280 millones de euros: el complejo turístico mejicano Mayakoba 215 millones de euros, la filial polaca de traviesas de ferrocarril ZSPV 40 millones de euros, y otras desinversiones menores 25 millones de euros. Tras el reciente cobro de la venta de la división de Concesiones la deuda neta con recurso desaparece, y pasa a tener una caja neta con recurso de 1.048 millones de euros. El reciente pago del dividendo extraordinario de 0,35 euros por acción ha supuesto unos 100 millones de euros, así que la caja neta con recurso tras este pago es de unos 950 millones de euros. De las reclamaciones sobre el Eje del Aeropuerto y Cemonasa OHL estima que podría cobrar unos 220 millones de euros en algún momento del futuro, pero esto es algo difícil de estimar.

El objetivo de OHL es alcanzar en 2020 unas ventas de unos 2.800 millones de euros, y un EBITDA de unos 140 millones de euros. Esto en principio supone un potencial inferior al que tenía antes de la venta de Concesiones, aunque el exceso de liquidez podría ayudar a mejorar el valor de la acción (según en qué lo invierta, y si recompra y amortiza acciones propias, y los planes y previsiones a partir de 2021, etc).

2017

4T2017: El resultado es una pérdida de 12 millones de euros. Ventas -4%. EBITDA -57 millones. Estas cifras de Ventas y EBITDA no incluyen ya a la división de Concesiones, que pronto será vendida y cobrada. Cuando cobre esta venta en unas semanas OHL eliminará su deuda, quedará con exceso de liquidez y probablemente pagará un dividendo extraordinario. Al cierre de 2017 la deuda neta es de 1.000 millones de euros. Estos resultados siguen siendo muy malos, por causas que ya en 2018 deberían desaparecer: Proyectos con problemas (Legacy), reorganización de la división Industrial, despido colectivo, y coincidencia en los proyectos sanos de algunos proyectos importantes que han terminado y otros que están a punto de empezar pero aún no lo habían hecho al terminar 2017. En 2017 los proyectos con problemas han consumido algo menos de caja de la que había previsto OHL, lo cual es importante aunque no se traducirá en beneficios hasta 2018. En conjunto (proyectos sanos y con problemas) la división de Construcción ha generado una caja positiva de 172 millones en el cuarto trimestre aislado, lo cual es muy buena señal para 2018. La Cartera de pedidos baja el 6,4%. Para valorar bien OHL hay que esperar a que cobre la venta de la división de Concesiones y presente el nuevo plan estratégico, que lo hará probablemente en abril de 2018.

3T2017: El resultado neto es una pérdida de 15,3 millones de euros. Sin tener en cuenta el coste de la reducción de plantilla que está haciendo el beneficio neto sería de 18,9 millones de euros (que sería un BPA de 0,06 euros, aún muy bajo).Ventas -12%. EBITDA +27%. La operación más importante de OHL se ha producido ya en el cuarto trimestre, y cambia completamente a la empresa. Se trata de la división de Concesiones (la que podía hacerla interesante para el largo plazo) por 2.235 millones de euros. Es una buena venta en cuanto al precio, pero los negocios que le quedan a OHL ya son negocios cíclicos, típicos de una empresa apta para el medio plazo, pero no para el largo plazo. OHL va a pagar un dividendo extraordinario por la venta de la división de Concesiones, y aunque aún no se sabe el importe podría rondar los 2-3 euros por acción. Hablando ya sólo de los negocios que se queda OHL tras esta venta de Concesiones, en Construcción está consiguiendo buenas adjudicaciones y sigue avanzando en su plan de recuperar la rentabilidad y los beneficios. Tras la venta de Concesiones OHL quedará sin deuda y con exceso de caja, y antes del final de 2017 tiene previsto hacer una junta de accionistas extraordinaria para aprobar esta venta y presentar el plan estratégico de lo que va a ser OHL a partir de ahora, que lógicamente será especialmente importante conocer.

2T2017: El resultado neto es una pérdida de 32,1 millones de euros. Ventas -13%. EBITDA +21%. Sin el coste de la reducción de plantilla que está haciendo ahora para volver a ser rentable en Construcción e Industrial el resultado neto sería ligeramente positivo (2,1 millones de euros). La plantilla se ha reducido un 4,6% desde el final de 2016, y aún se reducirá algo más en lo que queda de 2017. En el segundo trimestre ha vendido el 75% de la Autovía de Aragón (autovía Madrid-Zaragoza, de peaje en sombra) por 51 millones de euros, consiguiendo una plusvalía neta de 18 millones de euros. La cartera de proyectos sube el 6% hasta 7.090 millones de euros, porque en lo que llevamos de 2017 ha conseguido proyectos muy interesantes, aunque tardarán unos trimestres en empezar a generarle dinero. La deuda neta apenas se reduce el 0,6% desde el final de 2016, hasta2.893 millones de euros, pero mejora bastante desde los 3.332 millones de euros con que cerró el primer trimestre de 2017. La división de Concesiones sigue yendo muy bien (EBITDA +45%), pero en Ingeniería y Construcción (Ventas -14%, EBITDA -56%) aún le queda trabajo para terminar todos los proyectos con problemas y volver a la rentabilidad. Los proyectos importantes que ha conseguido en los últimos meses le ayudarán a ello, pero no va a ser rápido, probablemente 2017 entero aún será un mal año para esta división.

1T2017: BPA 0,03 euros (-66%). Ingresos +2%. EBITDA +23%. El problema sigue estando en Ingeniería y Construcción (Ventas -10%, EBITDA pasa a pérdidas, de 3 millones de euros), por los proyectos en problemas que aún no se han cerrado, porque en Concesiones las ventas suben el 11% y el EBITDA crece el 43% (aunque el EBITDA por peajes, que es el que genera caja en el presente y permite reducir la deuda, cae el 30%). El tráfico y los peajes crecen en prácticamente todas las concesiones, pero la devaluación del peso mexicano hace caer los resultados en euros de las concesiones de México, que son la mayoría. También influye en la caída del EBITDA por peajes la venta del Metro Ligero Oeste. A tipos de cambio constantes el EBITDA por peajes en México crece el 14%. En Desarrollos las ventas suben el 1% y el EBITDA cae el 7%. En este trimestre ha hecho las siguientes ventas: el 2,5% de Abertis por 330 millones de euros, y el 17,5% del complejo Canalejas por 79 millones de euros (con una plusvalía de 29 millones, que se contabilizará ya en el segundo trimestre de 2017). La venta de entre el 51% y el 80% de varios hoteles en Mayakoba (México) se acordó a finales de 2016 y se firmó y se contabilizará en el segundo trimestre de 2017 (con una plusvalía de 16,5 millones de euros). La división Industrial ha aumentado sus pérdidas, pero ya está tomando las medidas para acabar con esta situación (reducción del tamaño de esta división, e integración dentro de Construcción, para reducir los costes fijos). En este primer trimestre de 2017 ha terminado la recompra de acciones, que amortizará, del 2,96% de su capital social, por 24,7 millones de euros, con lo que ya tiene en autocartera el 4,22% del capital social. También ha hecho una reducción de plantilla que le reducirá los costes en 40 millones de euros al año. La deuda neta sube un 15% desde el final de 2016 y queda en 3.332 millones de euros. La deuda neta con recurso es de 993 millones de euros (+33%), y la deuda neta sin recurso es de 2.339 millones de euros (+8%). La cartera de proyectos sí es un buen dato, ya que crece el 9% hasta 7.296 millones de euros. En los próximos trimestres los resultados van a ir mejorando, porque se irán terminando los proyectos con problemas, e irán teniendo mayor peso los proyectos sanos. Aún así, 2017 todavía será un año de transición. El valor contable de la acción de OHL es de 8,86 euros.

2016

4T2016: El resultado total es una pérdida de 432 millones de euros, por el reconocimiento de todas las pérdidas de los proyectos en problemas. Si realmente son todas, habrá alguna más, o serán menos y tendrá extraordinarios positivos en próximos años por recuperación de parte de estas pérdidas, sólo se verá cuando vayan pasando los próximos trimestres. Creo que sí es probable que no tenga más pérdidas extraordinarias por los proyectos con problemas, pero con seguridad lo sabremos a lo largo de 2017. Ventas -12%. EBITDA -77%. Sin tener en cuenta las provisiones extraordinarias de estos proyectos en problemas, el BPA de 2016 sería de 0,79 euros, pero en estos 0,79 euros está incluida la venta de la participación en Abertis, que es algo extraordinario (sin la venta de Abertis el BPA aún sería negativo en 0,13 euros). Las divisas han perjudicado algo al BPA, pero poco, sólo 0,03 euros por acción. Entre 2017 y 2018 OHL espera que el total de sus proyectos de Construcción con problemas suponga una salida de dinero de la caja de unos 165 millones de euros, lo cual es buena noticia, porque en el tercer trimestre de 2016 esperaba que esta salida de caja fuera de unos 300 millones de euros. En 2019 espera que la finalización total de los proyectos con problemas suponga una entrada de caja de unos 284 millones de euros (por cobros pendientes, reclamaciones que tienen muchas probabilidades de ganarse, etc). Así que en los últimos 3 meses de 2016 los proyectos con problemas han mejorado bastante su situación. La división de Concesiones sigue yendo muy bien, a tipos de cambio constantes las ventas crecen el 12%, y el EBITDA aumenta el 21%. A principios de 2017 ha vendido más activos, como otro 2,5% de Abertis (por 330 millones de euros), parte de los hoteles del complejo turístico de Mayakoba en México (con una plusvalía de 71 millones de euros), y el 17,5% del Complejo Canalejas (con una plusvalía de 29 millones de euros). Todos los activos que ha vendido OHL en 2016, y los que ha vendido en las primeras semanas de 2017, los ha vendido con plusvalías, es decir, por encima de su valor contable, lo cual es un dato importantísimo para valorar OHL, y su calidad como empresa. La deuda neta sin recurso de Concesiones se ha reducido el 73% en 2016, hasta 452 millones de euros, gracias a las ventas de activos que ya he comentado. La deuda neta sin recurso total sube un 97% hasta 748 millones de euros, en gran parte por la salida de caja de los proyectos con problemas en 2016 (269 millones de euros, casi toda la subida de la deuda neta sin recurso total), y también por el inicio y continuación de proyectos sanos. El ratio deuda neta con recurso / EBITDA con recurso es de 3,7 veces, superior a las 2 veces que se ha puesto como objetivo OHL, pero con las ventas comentadas de 2017, bajará bastante en 2017. La deuda neta total baja un 27% hasta 2.911 millones de euros. En 2016 ha mejorado mucho la situación de la deuda de OHL, aunque no está totalmente resuelta, y sólo con las ventas de activos que ha hecho al inicio de 2017 la situación de deuda de OHL ya mejora bastante. Un detalle que tiene su importancia es que la deuda bruta se ha reducido menos de lo previsto, porque a OHL le está costando recomprar cantidades significativas de sus bonos a buenos precios, lo cual tiene la parte buena de que los mercados de bonos creen que la situación de OHL es mucho mejor de lo que dice la cotización de la acción, y la parte mala de que el pago de intereses es algo más alto de lo que sería si pudiera reducir su deuda bruta en buenas condiciones. La división OHL Industrial sigue en pérdidas por falta de tamaño, aunque ha conseguido algún contrato importante en los últimos meses, que podría cambiar algo la situación. OHL Desarrollos sí ha tenido un buen año en 2016 (EBITDA +270%), porque Mayakoba va cogiendo rodaje y mejorando sus ingresos y sus márgenes de beneficios. La cartera de proyectos baja el 6,7% hasta 6.675 millones de euros, dentro de los altibajos normales de la cartera de proyectos (y también, en parte, reducida por los cambios de las divisas). Ya tiene el 3% de su capital en autocartera, lógicamente comprado a muy buenos precios, y lo esperable es que lo amortice en 2017. Está desarrollando un plan de ahorro de costes en todas las divisiones, que le hará subir el margen de beneficios probablemente ya a partir de 2017. El valor contable de la acción baja a 8,17 euros desde los 10,20 euros de 2015, pero no baja porque las concesiones valgan menos, sino por las pérdidas de los proyectos de Construcción con problemas, y por la devaluación de varias divisas (principalmente el peso mexicano, lógicamente) respecto al euro.

3T2016: BPA 0,01 euros (-94%). El beneficio neto es de sólo 3,9 millones de euros, bajísimo. Ventas -0,4%. EBITDA -21%. La devaluación del peso mejicano le ha perjudicado mucho, ya que a tipo de cambio constante los ingresos suben el 6%, el EBITDA baja el 5% y el BPA se reduce el 58%. Ha tenido varios extraordinarios positivos y negativos, que aproximadamente se compensan entre sí. Teniendo en cuenta la venta del 4,4% de Abertis que realizó ya en el cuarto trimestre, y que es un beneficio extraordinario, el beneficio total es de 176 millones de euros, que equivale a un BPA de 0,59 euros. La venta del 24% de la autopista mexicana Conmex también se hizo ya en el cuarto trimestre, y por tanto tampoco está incluida en los resultados de este tercer trimestre. Tiene en autocartera el 2,78% de su capital social, con idea de llegar al 3%, y amortizarlo. La cartera de proyectos se reduce el 10%, hasta 6.400 millones de euros. El principal problema del negocio ordinario, y la causa de esta fuerte bajada de los beneficios, está en el área de Construcción. Desarrollos crece mucho (aunque es pequeña), y Concesiones cae ligeramente (en euros, a tipos de cambio constantes sube bastante, y el tráfico de las autopistas crece mucho). En Construcción continúa el lastre de los proyectos antiguos que han dado problemas, y que aún no están finalizados. OHL dice que ya van a dejar de consumir caja, y que los proyectos nuevos son rentables. A favor de que así sea está que el EBIT de Construcción ha mejorado mucho en los últimos 3 meses, pasando de -57 millones al final del primer semestre a +6 millones ahora. La división de Industrial (similar a lo que hace Duro Felguera), dentro de Construcción, sigue sin coger el tamaño necesario para ser rentable, aunque con los proyectos conseguidos en los últimos meses su situación mejorará en los próximos trimestres. La deuda neta baja hasta 3.839 millones de euros, el 4,2% menos que al final de 2015. Sigue siendo muy alta, aunque en el cuarto trimestre se contabilizaran las ventas que he comentado del 4,4% de Abertis y el 24% de Conmex, y bajará. Las concesiones van reduciendo su deuda asociada según lo previsto. El principal problema de OHL es el ya comentado de los proyectos antiguos con problemas. A medida que vayan terminándose, los resultados deberían ir normalizándose, y los flujos de caja mejorando, en los próximos trimestres. En los últimos 3 meses el flujo de explotación ha empeorado bastante (fundamentalmente por facturas sin cobrar de los clientes, el mayor problema que ha tenido en los últimos años), pasando de -228 millones al final del primer semestre a -407 millones al final de este tercer trimestre, y este es ahora el principal punto débil de OHL. 

2T2016: En el segundo trimestre de 2016 el valor contable de la acción de OHL es de unos 10 euros. Como los activos que está vendiendo los vende con plusvalías, esto significa que si la empresa se liquidase (vendiese todo lo que tiene, y pagase todas las deudas), a cada acción le corresponderían unos 10-12 euros. Pocos días después de presentar los resultados de este segundo trimestre de 2016, la acción cotiza a 2-3 euros. Este descuento no tiene sentido con la información pública disponible, y por eso creo que no merece la pena entrar en los detalles de las cuentas hasta que no se aclare lo que pasa. Según los datos públicamente conocidos, para OHL sería relativamente fácil vender algunas concesiones y hacer recompras y amortizaciones masivas de acciones hasta acercar la cotización a ese valor contable. Si no lo hace, debe explicar por qué no lo hace, y mientras no lo haga lo prudente es no comprar acciones de OHL.

1T2016: BPA -50%. La caída del BPA se debe principalmente a la devaluación de las divisas, destacando las de Catar y Argelia, y también a que en 2015 vendió el 25% de la autopista Mexiquense en México. Las divisas en algún momento favorecerán, pero la reducción por la venta de esta participación se mantendrá, lógicamente. Ventas +4%. EBITDA =. La deuda neta sube hasta 4.224 millones de euros, el 5,4% más que al final de 2015 (por retraso en el cobro de algunos clientes, principalmente países petroleros, que están teniendo algunos problemas de liquidez por la caída de los precios del petróleo, que se espera vayan poniéndose al día en los pagos en los próximos trimestres). Las concesiones, en su gran mayoría, siguen reduciendo su deuda con los beneficios de su actividad. Ha realizado varias operaciones sobre sus bonos para ir rebajando el coste de la deuda. A tipos de cambio constantes las concesiones de México tienen un buen crecimiento, y el tráfico de las autopistas también está aumentando a buen ritmo. También crecen mucho los tráficos en España y en Perú, y sólo caen en el puerto de Chile. Ha conseguido la concesión de una nueva autopista en Perú, con importe de construcción de 500 millones de dólares. Espera vender el Metro Ligero Oeste de Madrid a lo largo de 2016. El negocio de Construcción crece, por los proyectos en USA y Canadá.

2015

Cuarto trimestre de 2015

4T 2015: A principios de 2016 ha cobrado 240 millones de atrasos en obras que en años posteriores le dieron problemas de cobro, y a lo largo de 2016 probablemente cobre más cantidades de este tipo. También a principios de 2016 ha vendido activos por más de 140 millones de euros, En 2015 ya han empezado a tener efecto las medidas de reestructuración de la empresa, lo cual hace que los flujos de caja mejoren mucho, y en 2016 deberían notarse con mayor intensidad estas mejoras. El tráfico de las autopistas de OHL ha tenido crecimientos bastante altos en 2015. La cartera de proyectos queda en 64.970 millones de euros (-2,7%).

Tercer trimestre de 2015

3T 2015: BPA -20%. Ventas +22,9%. EBITDA -7,5%. Cartera de proyectos -1,7%. La deuda neta sube un 3% hasta 5.796 millones de euros, aunque en el próximo trimestre se reducirá bastante por los 1.000 millones de euros que han entrado en el cuarto trimestre con la ampliación de capital. Además espera cerrar la venta de activos por unos 250 millones de euros también en el cuarto trimestre de 2015. El cash flow de explotación mejora bastante desde -383 millones de euros a -92 millones de euros. Aún es negativo, pero ya empieza a reflejar las medidas del nuevo plan estratégico que ha iniciado hace pocos meses OHL, lo cual es importante, porque muy probablemente estas mejoras se irán notando más en los próximos trimestres.

Segundo trimestre de 2015

2T 2015: BPA +30% (principalmente por menores impuestos). Ventas +20,8%. EBITDA -7,8% (por la caída de la inflación en México, y la forma de cobrar por las concesiones en ese países, relacionada con la inflación). El cash flow de explotación ha sido negativo, aunque mejora mucho respecto al primer semestre de 2014 (-35 millones vs -452 millones). La deuda neta apenas sube un 1% desde el final de 2014, quedando en 5.694 millones de euros. Pero es muy alta, y por eso a partir de septiembre hará una ampliación de capital, aproximadamente en la proporción de 6 x 10, para reducir la elevada deuda que tiene. La cartera de pedidos aumenta el 4,7%.

Primer trimestre de 2015

1T 2015: BPA -19%. Ventas +23%. EBITDA -5%. La deuda neta sube un 8% desde el final de 2014, sigue siendo muy alta, tiene que hacer algo (mejora importante de la rentabilidad del negocio, por ejemplo, o venta de activos o ampliación de capital) para reducirla pronto. El cash-flow de explotación ha sido negativo, aunque algo mejor que el del primer trimestre de 2014. La cartera de proyectos aumenta un 9% respecto al final de 2014.