Una OPA es una oferta que hace el posible comprador a los actuales accionistas de una empresa, los cuales son totalmente libres de aceptarla o no. Si no la aceptan continúan con las acciones en su poder y siguen siendo accionistas de la empresa, independientemente de que el resto de accionistas acuda o no la OPA. Hay veces que en la práctica no queda más remedio que aceptar la OPA, aunque no sea legalmente obligatorio. Las situaciones que se pueden dar en una OPA sobre el 100% de una empresa son:

      1) OPA's de exclusión de Bolsa: En este caso no queda más remedio que aceptar. Las acciones dejan de cotizar en Bolsa al finalizar la OPA, lo cual crea varios problemas al que decida seguir como accionista de la empresa:

• Las comisiones de depósito y custodia que cobre el banco en que están depositadas las acciones pueden pasar de los 5-10 euros al año habituales a 200, 500 ó 1.000, dependiendo del banco y de la cantidad de acciones.


• Todos los analistas y bancos dejan de seguir la empresa, por lo que es casi imposible conseguir información.


• La única forma de vender las acciones es contactar con alguien que las quiera comprar (poniendo un anuncio en prensa, cosultando a la propia empresa, etc.) y venderlas a través de un contrato privado, quizá acudiendo a un notario. O sea, es casi imposible venderlas y además los gastos son muy superiores a las de una operación bursátil. Para rematarlo, el precio debe negociarse de tú a tú porque no hay cotización oficial (y querer vender como sea no da mucha fuerza en una negociación).


• Es muy posible que la empresa deje de editar la tradicional memoria anual en la que informa sobre la marcha de la empresa y la única documentación disponible sea la obligatoria legalmente, es decir, el balance y la cuenta de pérdidas y ganancias (son una ristra de números incomprensibles para los que no sean expertos en contabilidad).

Todas estas dificultades hacen que lo mejor (o menos malo) sea acudir a la OPA y olvidarse. Permanecer como accionista sólo es posible para grandes inversores que tengan un gran conocimiento de la empresa. Recuerdo el caso de la OPA de exclusión sobre Cortefiel. Bestinver tenía un 2-3% del capital y estuvo amenzando al comprador que lanzó la OPA con no acudir si no subía el precio. No recuerdo si al final acudió o no, pero en un caso así puede estar justificado no acudir. Para un pequeño inversor es un error quedarse dentro de una empresa así, aunque pierda dinero acudiendo a la OPA.

En la inmensa mayoría de los casos las empresas pagan los dividendos en efectivo, pero algunas empresas a veces sustituyen la entrega de la habitual cantidad en efectivo por una entrega de acciones de la propia compañía. Dependiendo del origen de las acciones que se entregan como dividendo pueden darse 2 situaciones:

    1) Acciones procedentes de autocartera: Las acciones que se entregan como dividendo han sido compradas en el mercado durante los meses/años anteriores a su entrega a los accionistas. Esto supone una verdadera retribución al accionista, ya que al recibirlas el accionista aumenta el porcentaje de su participación en el capital de la compañía. Supongamos una empresa cuyo capital está compuesto por 1.000.000 de acciones. Si un accionista tiene 1.000 acciones su porcentaje en la empresa es el 0,10%. Si la empresa entrega 1 acción por cada 10 acciones que se posean el accionista del ejemplo pasa a tener 1.100 acciones. Como el número total de acciones de la empresa sigue siendo 1.000.000 el porcentaje del accionista pasaría a ser el 0,11%, con lo cual ha aumentado su patrimonio en un 10% (ha pasado de tener un 0,10% a tener un 0,11%). Antena 3 y Campofrío han sustituido el dividendo con cargo a los resultados de 2006 por la entrega de acciones procedentes de autocartera. Campofrío hizo una entrega de 1 acción por cada 24 que se tuvieran y Antena 3 hizo 2 entregas de acciones, cada una de ellas en la proporción de 1 x 48. La desventaja de esta forma de retribuir al accionista es que no se obtiene liquidez, y si se necesitan las rentas de los dividendos para afrontar gastos o realizar nuevas inversiones hay que vender las acciones recibidas en el mercado, lo cuál supone un coste superior al de cobrar el dividendo en efectivo. Como ventaja puede señalarse que la entrega de las acciones no está sujeta a retención de Hacienda como los dividendos en efectivo, aunque a la hora de hacer la declaración hay que incluir las acciones recibidas de forma similar a los dividendos en efectivo, y pagar la tasa correspondiente en cada momento.

    2) Acciones procedentes de una ampliación de capital realizada expresamente para esta operación: Esta entrega no supone una verdadera retribución al accionista, sino un coste. Retomando las cifras del ejemplo anterior, el accionista seguiría recibiendo 100 acciones, pero el capital de la empresa pasaría a estar compuesto por 1.100.000 acciones, ya que la empresa habría creado 100.000 acciones nuevas para entregárselas a los accionistas. Por tanto, el porcentaje del accionista del ejemplo se mantendría en el 0,10%. Su trozo de tarta se mantiene exactamente igual, no aumenta después de recibir las acciones como sí pasaba en el caso anterior. Además, habrá tenido que hacer frente a una serie de comisiones (conversión de los derechos en acciones nuevas, venta de derechos sobrantes o compra de derechos para redondear la cifra de acciones a recibir, etc.) que le habrán supuesto un coste, pequeño, sin recibir nada a cambio. Telefónica realizó muchas operaciones de este tipo a finales de los noventa, durante la etapa de Villalonga como presidente de la compañía. Todas esas ampliaciones de 1 x 50 no supusieron más que un pequeño coste para los accionistas minoritarios; ni aumentaron su patrimonio ni su porcentaje en el capital de Telefónica. Si una empresa no puede o no quiere repartir dividendo debe reconocerlo y asumirlo públicamente, pero no debe intentar engañar a sus accionistas minoritario con operaciones de este tipo. En aquél momento se dijo desde la propia Telefónica y desde la mayoría de medios de comunicación y casas de análisis que esas ampliaciones eran una remuneración real porque el accionista que quisiera obtener efectivo podía vender los derechos que le correspondieran en el mercado. Esto es falso porque al vender los derechos se reduce el porcentaje del accionista que vende en el capital de la compañía. Cuando se cobra un dividendo real se recibe una cantidad de dinero en efectivo y además el porcentaje en el capital de la compañía se mantiene inalterado. Si alguien quiere obtener efectivo reduciendo su participación en una compañía puede hacerlo en cualquier momento y en cualquier cantidad vendiendo el número de acciones que desee en el mercado, sin necesidad de que la empresa haga una operación de este tipo. Aunque es cierto que le venta de derechos tiene ventajas fiscales sobre la venta normal de acciones, ya que la cantidad obtenida por la venta de los derechos tiene el efecto de reducir el precio al que se compraron las acciones originales, por lo que hasta que no se vendan dichas acciones originales no se tributará por la cantidad obtenida por los derechos. En caso de que las acciones originales no se vendan nunca no se tributará nunca por los derechos vendidos. Pero a pesar de esta ventaja fiscal debe quedar claro que vendiendo los derechos se está reduciendo el patrimonio.

En la Bolsa española hay 3 casos que merece la pena comentar aparte; Zardoya Otis, Faes y Abertis. Son 3 empresas saneadas que reparten dividendo todos los años y normalmente aumentan ese dividendo con respecto al año anterior. Su particularidad es que todos los años realizan una ampliación de capital liberada para entregar acciones nuevas, es decir, de las que no aportan ningún beneficio al accionista. En lugar de hacer esa ampliación podrían aumentar más el dividendo en efectivo de cada acción y el accionista se ahorraría el pequeño coste que supone acudir a la ampliación. Pero creo que en estos 3 casos hay una buena razón para estas ampliaciones, ya que el objetivo es aumentar la liquidez del valor. Por sus características son 3 empresas con un gran número de accionistas estables que mantienen sus acciones “para siempre”, y esto hace que tengan una liquidez (número de acciones que se compran y venden a diario en la Bolsa) reducida para su tamaño. Al hacer estas ampliaciones siempre hay algunos de estos acciones estables que venden sus derechos de suscripción y conservan las acciones que ya tenían, lo cuál tiene el efecto de aumentar la liquidez del valor. Si no se hicieran estas ampliaciones esos accionistas que venden los derechos es muy probable que no vendiesen ninguna de sus acciones. A cambio de un pequeño coste se aumenta la liquidez del valor y creo que el conjunto es beneficioso para los accionistas, aunque considero que la mejor opción para un inversor de largo plazo es acudir todos los años a dichas ampliaciones para mantener su porcentaje en la compañía.

Otro caso especial es el de algunas empresas europeas , como ABN AMRO o Royal Bank of Scotland entre otras, que cada vez que pagan un dividendo dan la opción de cobrarlo en efectivo o en acciones. Normalmente realizan una ampliación de capital para entregar las acciones nuevas a los accionistas que lo solicitan y también normalmente recompran un número de acciones equivalente al de la ampliación realizada para amortizarlas en los meses siguientes a la ampliación. El efecto es que el que decide cobrar en efectivo no ve reducido su porcentaje en la compañía (siempre y cuando la empresa realice la recompra y amortización de acciones en los meses posteriores) y los que deciden cobrar en acciones ven aumentado su porcentaje en la compañía. Ambas opciones son válidas y positivas, aunque el accionista español, y supongo que todo aquél que no resida en el país dónde dichas compañías tienen la sede (aunque esto depende la fiscalidad de cada país), debe tener en cuenta que si decide cobrar en efectivo tendrá una retención hecha por la Hacienda del país de origen y otra hecha por la Hacienda española. La de la Hacienda española es igual a la realizada en las acciones de la Bolsa española y no supone un problema mayor o distinto, pero la de la Hacienda extranjera no es fácil de recuperar. Dependiendo del país que se trate y de la situación fiscal de cada contribuyente esa rentención puede perderse (y de hecho es algo habitual) parcial o totalmente. Por eso si no se necesita liquidez y las acciones de la empresa no están exagerademente caras es una buena opción solicitar el cobro en acciones, ya que de esta forma se evita la retención de la Hacienda del país de origen, aunque no la de la Hacienda española.

Un índice bursátil es una media de los valores que lo componen. Esta media puede calcularse teniendo en cuenta la capitalización bursátil de cada valor o sin tener en cuenta dicha capitalización. Se utilizan para “resumir” el comportamiento de los diferentes valores que cotizan en un mercado en un único dato. Supongamos un índice compuesto solamente por 3 valores:

      I) Telefónica: Cotiza a 20 euros y su capital social está compuesto por 100 acciones

      II) ACS        : Cotiza a 40 euros y su capital social está compuesto por 30 acciones

      II) Sol Meliá  : Cotiza a 10 euros y su capital social está compuesto por 15 acciones.

El cálculo inicial del índice se haría de la siguiente forma:

1) Teniendo en cuenta la capitalización bursátil de cada valor : Este tipo de índices se llaman ponderados. En primer lugar se calcularía la capitalización bursátil de cada valor:

• Telefónica = 2.000 euros (20 x 100)
• ACS         = 1.200 euros (40 x 30)
• Sol Meliá   =   150 euros (10 x 15)

La suma de la capitalización de las 3 empresas sería 3.350 euros (2.000 + 1.200 + 150). Este valor de 3.350 euros podría dejarse como valor inicial del índice y a partir de ahí ir calculando sus diferencias diarias. El problema es que sería complicado de seguir porque en este ejemplo he utilizado cifras muy bajas, pero en la realidad esa cifra sería de varios cientos de miles de millones de euros (la suma de la capitalización bursátil de todas las empresas del IBEX 35, por ejemplo) y sería muy complicado seguir su evolución de una forma ágil. Por eso lo más habitual (por tradición, claridad, etc.) es establecer un valor de 100 (o cualquier otra cifra redonda como 1.000 ó 10.000) como valor del índice el primer día que se publica. Eso se hace a través del llamado “divisor” del índice. Es aquella cifra que da un valor de 100 al dividir la suma de la capitalización del índice entre dicho divisor. En nuestro caso el divisor sería 33,5 (3.350 / 33,5 = 100).

      Por tanto el índice del ejemplo aparecería en los medios de comunicación el primer día con un valor de 100, gracias al divisor del índice (33,5 en este caso).

      Supongamos que al día siguiente Telefónica cierra a 21 euros (sube 1 euro), ACS a 37 (baja 3 euros) y Sol Meliá cierra a 11 euros (sube 1 euro). El cálculo del índice el segundo día se haría de la misma forma; suma de la capitalización bursátil de todas las empresas que componen el índice / divisor del índice. El divisor no varía (33,5) y la nueva suma de todas las capitalizaciones sería: 21 x 100 + 37 x 30 + 11 x 15 = 3.375. Por tanto el valor del índice el segundo día sería 100,75 (3.375 / 33,5), con lo que el índice habría subido un 0,75%, ya que habría pasado de 100 a 100,75. De la misma forma se seguiría calculando el valor de este índice en los días y años sucesivos para establecer su evolución respecto al día anterior.

2) Sin tener en cuenta la capitalización bursátil de cada valor: Estos índices se llaman no ponderados. El procedimientos es muy similar, la única diferencia es que en los cálculos no se utiliza la capitalización bursátil de cada valor. Primero se sumaría el valor de las 3 acciones, que en este caso sería 70 (20 de Telefónica + 40 de ACS + 10 de Sol Meliá). Después se hallaría el divisor para que el primer día tuviese un valor de 100; en este caso el divisor sería 0,70 (70 / 0,70 = 100). Con las mismas variaciones de las acciones el segundo día el nuevo valor del índice sería 98,57; (21 + 37 + 11) / 0,70 = 98,57. En este caso el índice habría caído un 1,43%, al pasar de 100 a 98,57.

Vemos que la forma utilizada para calcular el índice es muy importante , ya que con los mismos datos en el primer caso la “Bolsa” sube un 0,75% y en el segundo caso la “Bolsa” ha bajado un 1,43%. El primer método, el que tiene en cuenta la capitalización, es el más utilizado. El IBEX 35 y el Eurostoxx 50, por ejemplo, se calculan así. El segundo método es el utilizado en el conocido Dow Jones de la bolsa estadounidense. Por cierto, su nombre completo es Dow Jones Industrials Average (DJIA). Hay muchos índices que tienen en su nombre las palabras “Dow Jones”, pero siempre que se hace referencia al índice “Dow Jones” sin especificar nada más se entiende que es el DJIA. Por ejemplo, el Eurostoxx 50 realmente se llama “Dow Jones Eurostoxx 50”. Dow Jones es la empresa que calcula y publica todos estos índices.

Cada método tiene sus ventajas y desventajas. En mi opinión es mejor el que tiene en cuenta la capitalización bursátil, ya que lo considero más representativo . La principal crítica que se le hace es que en ocasiones el índice sube pero realmente sólo están subiendo unas pocas empresas (las más grandes y con mayor peso en el índice), mientras que la mayoría (las más pequeñas y con menor peso en el índice) están bajando. Esto es cierto, pero creo que con el otro método es más fácil manipular el índice en una dirección u otra, ya que con relativamente poco dinero se podría mover la cotización de las empresas pequeñas y ejercer una gran influencia en los movimientos del índice. El Dow Jones no tiene empresas tan pequeñas como el IBEX 35, por lo que este problema no le afecta tanto como podría afectarle al IBEX 35.

Cuando algún valor tiene un free-float bajo es posible que su peso en el índice sea corregido a la baja para evitar movimientos artificiales en su cotización Hay muchos fondos de inversión que replican a los índices y cuando un valor tiene una capitalización bursátil muy elevada pero pocas acciones libres en el mercado se producen subidas artificiales al haber muchos compradores para pocas acciones. Esta fue una de las razones de la subida de Terra, por ejemplo. Para evitarlo se aplica un factor de corrección a su capitalización, establecido en un porcentaje. Por ejemplo si la empresa X tiene un factor de corrección del 30% y una capitalización bursátil de 20.000 millones de euros a la hora de calcular el valor del índice se haría con una capitalización estimada de 6.000 milones de euros (30% de 20.000).

Para evitar que las ampliaciones de capital, splits, contra-splits, etc. supusieran cambios muy bruscos en los valores del índice, distorsionándolo por completo, cada vez que una empresa realiza una operación de este tipo se modifica el divisor del índice, de forma que no se vea afectado por estas operaciones.

Hasta que no aparezca alguien dispuesto a comprar a 20,01 (como mínimo) o a vender a 20,00 (como máximo) no se ejecutará ninguna orden. Ese alguien puede ser uno de los inversores que ya está posicionado en el mercado (y modifica el precio de su orden para que pueda ejecutarse con las órdenes del lado opuesto) o un inversor que hasta el momento no había situado ninguna orden en el mercado pero ve los precios del libro de órdenes, le parecen adecuados e introduce una nueva orden para que se ejecute con alguna de esas órdenes que ya están en dicho libro de órdenes.

La cotización de las acciones que aparece en los medios de comunicación (periódicos, teletexto, portales de internet, software de información bursátil en tiempo real, etc.) es el precio de la última orden que se ejecutó. En este caso la última orden se ejecutó a 20,01, por lo que esa sería la cotización en este momento.

 La cotización pasaría a ser 20,02, ya que es el precio de las últimas acciones que se cruzaron.

La cotización volvería a ser 20,01, la última orden ejecutada.

El libro de órdenes no tiene límites por ninguno de los 2 extremos. La mayoría de brokers y software de cotizaciones en tiempo real dan un máximo de 1, 5,10, 20, .. posiciones, pero el libro de órdenes puede tener muchas más. En este caso se podrían introducir órdenes de compra a 0,01 euros o de venta a 100 euros, y quedarían en el libro de órdenes (aunque con nulas probabilidades de llegar a ejecutarse).

Las subastas de inicio y final de sesión forman el precio de manera distinta. Durante estas subastas se introducen órdenes igual que cuando el mercado está abierto. Estas órdenes se añaden a las órdenes que ya estaban en el libro de órdenes en el momento de iniciarse la subasta. Pero mientras dura la subasta no se ejecutan ninguna orden (aunque pudiera hacerlo por haber otra u otras órdenes de signo contrario con el precio deseado), simplemente se van almacenando. Al finalizar la subasta se marca el precio de cierre, o inicio, del día. Ese precio final de las subastas es el precio al que se pueden casar (comprar y vender) el mayor número de acciones posibles de todas las órdenes que se encuentran en el libro de órdenes al finalizar la subasta. Es un precio único para todas las órdenes que se crucen en ese final de subasta, por lo que puede haber inversores que quisieran comprar a 20,01 euros (como máximo) y se encuentren con que han comprado a 19,90 (siempre a un cambio más favorable que el límite que habían marcado). Para determinar ese precio de cierre de las subastas se tienen en cuenta los precios límite y los volúmenes de cada orden.

El final de la subasta varía en unos segundos arriba o abajo para evitar, o al menos intentarlo, que alguien introduzca órdenes sólo para influir en los demás inversores y las retire 1 segundo antes de que se cierre la subasta, cuando los demás ya no tendrían tiempo de reaccionar. La subasta de cierre, por ejemplo, no termina todos los días a las 17:35:00, sino que un día puede terminar a las 17:35:18 y al siguiente a las 17:35:47.

Las subastas de inicio y fin de sesión tienen el objetivo de marcar un precio más justo, entendiendo por tal, el precio con el que están de acuerdo el mayor número posible de inversores. Si no se hiciesen estas subastas y los precios de inicio y fin de sesión se marcasen de la misma forma que se van sucediendo las cotizaciones durante la sesión norma,l existiría la posibilidad de que unos pocos segundos antes del cierre apareciese una orden (intencionada o no) con relativamente poco volumen que desplazase la cotización un porcentaje relativamente alto sobre el precio al que había estado cotizando durante el final de la sesión. De hecho, cuando no había subastas esto era relativamente habitual. Los precios de inicio y fin de sesión son importantes, sobre todo el del final de la sesión, ya que es, por ejemplo, el que verán todos los inversores en el periódico al día siguiente. También lo es por muchas otras razones (liquidación diaria de futuros, análisis técnico y gráfico, valor liquidativo de las participaciones de los fondos de inversión, etc.). Por eso se busca que sea lo más transparente posible.

Suponiendo que en la subasta no se pueda cruzar ninguna orden (a veces pasa con valores pequeños que tienen poca liquidez) el precio de cierre será el de la última operación que se ejecutó durante la sesión, independientemente de como quede formado el libro de órdenes al terminar la subasta.