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Opciones y futuros
Las horquillas de compra - venta en los mercados de opciones
Los mercados de opciones suelen ser menos líquidos que los de los activos subyacentes sobre los que están emitidos dichas opciones. Por ejemplo, las opciones sobre acciones de Iberdrola tienen menos liquidez que las acciones de Iberdrola.
Esto hace que las posiciones de compra y venta de las opciones estén más alejadas que las posiciones de compra y de venta de sus activos subyacentes. Por ejemplo, si en un momento dado las acciones de Iberdrola tienen las posiciones de compra-venta en 19,99 - 20,00 una opción concreta sobre las acciones de Iberdrola probablemente no tendrá sus posiciones de compra – venta en 0,79 – 0,80 (por ejemplo), sino en algo más parecido a 0,75 – 0,85. Es decir, si queremos comprar dicha opción deberemos pagar 0,85 euros y si la queremos vender obtendremos 0,75 euros por la prima.
Lo ideal sería que entre la compra y la venta sólo hubiera 1 céntimo de diferencia, pero ¿por qué están las posiciones en 0,75 – 0,85 (por ejemplo) en lugar de en 0,77 – 0,83 ó 0,65 – 0,95?. En los mercados de opciones con poca liquidez las posiciones de compra – venta normalmente están ocupadas la mayoría del tiempo por los creadores de mercado (generalmente bancos o sociedades de valores). La función de estos creadores de mercado es dar liquidez a esos mercados de opciones a cambio de obtener un beneficio. Esa liquidez la dan de tal forma que cada vez que compren o vendan una opción puedan obtener un beneficio pequeño pero seguro.
Este beneficio seguro lo obtienen mediante el arbitraje, ya que cada vez que compran o venden una opción realizan otras compras y/o ventas en los mercados de opciones, futuros y/o acciones de forma simultánea que les permiten conseguir una posición combinada con varios de estos instrumentos que les asegura un pequeño beneficio.
Volviendo al ejemplo anterior si el creador de mercado pusiera las posiciones de compra – venta en 0,79 – 0,80 no podría realizar ninguna combinación con otras opciones, futuros y/o acciones que le permitiera obtener un beneficio seguro, por lo que estaría incurriendo en un riesgo.
Cuanta más liquidez tenga un mercado de opciones más compradores y vendedores, distintos de los creadores de mercado, habrá y más cerca estarán las posiciones de compra y de venta, pudiendo llegar a estar separadas por 1 único céntimo como en los mercados de acciones en algunos casos.
Una última consideración, en algunas ocasiones los creadores de mercado ponen sus órdenes de compra un poco más lejos de ese límite que les permite obtener un beneficio seguro con la operación. Siguiendo con el ejemplo anterior, es posible que las posiciones estén en 0,75 – 0,85 pero los verdaderos límites para que el creador de mercado pueda realizar su arbitraje sean 0,77 – 0, 83. Calcular estos límites es muy complicado para un inversor particular, lo más sencillo es introducir la orden en primer lugar a precios un poco más favorables que las posiciones de compra – venta que estén en el mercado en ese momento e ir acercando el precio si la orden no se ejecuta. Por ejemplo, si se quiere vender la opción del ejemplo en lugar de introducir directamente una orden de venta a 0,75 se puede colocar primero a 0,78 y esperar a ver si se ejecuta. En caso de que no se ejecute se puede cambiar a 0,77, etc. hasta llegar a 0,75. Tambien es posible que algún sistema de trading automático, por ejemplo, esté rastreando constantemente el mercado sin introducir sus órdenes para que no sean visibles a la espera de que alguien introduzca una orden a un precio que le interese para su estrategia, que puede ser un arbitraje pero tambien puede ser una estrategia de cualquier otro tipo. De esta forma se puede obtener, sólo en algunas ocasiones, un precio mejor que las posiciones de mercado que se ven en la pantalla.
Ganar si la Bolsa no se mueve. Cono y cuna vendidos.
Utilizando opciones es posible ganar dinero si la Bolsa (o el activo subyacente que sea) no se mueve mucho, suba o baje, del punto en el que está actualmente. El problema de esta estrategia es que si la Bolsa tiene un movimiento amplio las pérdidas pueden ser ilimitadas, por lo que esta estrategia tiene un riesgo muy alto.
Se denomina cono vendido, y consiste en vender una opción call y una opción put del precio de ejercicio más cercano a la cotización del activo subyacente en ese momento.
Por ejemplo, supongamos que Telefónica cotiza a 17,40 euros el 18-6-2008. Vendemos la call 17,50 con vencimiento 19-9-2008 por 1,06 euros y la put 17,50 tambien con vencimiento 19-9-2008 por 1,16 euros. Lo mejor que nos podría ocurrir es que Telefónica cotizase en el momento del vencimiento a 17,50 euros exactamente, ya que en ese caso ganaríamos toda la prima de la put y toda la prima de la call. Si cierra a cualquier otro precio distinto de 17,50 una de los 2 opciones tendrá algún valor y la otra valdrá 0. Por tanto, para ganar dinero con el conjunto de la estrategia es necesario que la opción que no valga 0 tenga un precio menor a la suma de las 2 primas (call y put) que hemos cobrado.
Si Telefónica sube el punto en el que ni ganamos ni perdemos es 19,72 euros (17,50 + 1,06 + 1,16 = 19,72).
Y si Telefónica baja el punto en el que ni ganamos ni perdemos es 15,28 euros (17,50 – 1,06 – 1,16 = 15,28).
Es decir, que para ganar dinero Telefónica tiene que cotizar al vencimiento entre 15,28 y 19,72. Cuanto más cerca de cualquiera de esos 2 extremos cotice menos dinero ganaremos. El punto de máxima ganancia es 17,50 como hemos visto antes. Si Telefónica cotiza por encima de 19,72 ó por debajo de 15,28 perdemos dinero, y cuanto más suba por encima de 19,72 ó más baje de 5,28 más dinero perdemos.
Ganar dinero con esta estrategia es relativamente fácil. El problema es que se puede llegar a perder mucho dinero en caso de que el mercado tenga un movimiento amplio al alza o a la baja (crash bursátil, OPA, etc.). La forma de limitar las pérdidas es comprar opciones (call y put) en los puntos en que queramos limitar las pérdidas. Por ejemplo, en la situación anterior se podría comprar la call 20,00 y la put 15,00, de forma que todo lo que perdamos al subir Telefónica por encima de 20,00 ó caer por debajo de 15,00 con las opciones vendidas (con precio de ejercicio 17,50) lo ganemos con las opciones compradas. Con ello se reduce mucho el riesgo de la estrategia, pero tambien se reducen los beneficios potenciales por el coste de las primas de las opciones compradas.
Esta estrategia, como todas, se puede cerrar antes del vencimiento. Si en algún momento durante la vida de las opciones la estrategia en su conjunto está en beneficios se pueden comprar la call 17,50 y la put 17,50 y asegurarse dichos beneficios. Aunque cuando se venden opciones el tiempo corre a nuestro favor, por lo que las estrategias con opciones vendidas suelen diseñarse (aunque no tiene por qué ser siempre así) para ser mantenidas hasta la fecha de vencimiento y aprovechar la caída del valor temporal.
Siempre que se venden opciones hay que procurar que la volatilidad esté lo más alta posible para cobrar más por la prima y tener más probabilidades de que la volatilidad baje y eso haga disminuir el precio de la prima más rápidamente y con ello también aumente de forma más rápida nuestro beneficio. En esta estrategia es aún más importante vender las opciones cuando la volatilidad esté lo más alta posible, ya que estamos cobrando dicha volatilidad por duplicado, al vender la call y al vender la put.
Si la call y la put son de distinto precio de ejercicio la estrategia se denomina cuna vendida. Por ejemplo, en lugar de vender la call y la put de precio de ejercicio 17,50, como hemos visto en el ejemplo del cono vendido, una cuna vendida se podría formar vendiendo la call 18,00 y la put 17,00. Tambien se podría hacer con precios de ejercicios aún más alejados de la cotización actual del subyacente, los 17,40 euros de Telefónica en este ejemplo.
La desventaja de la cuna sobre el cono es que el precio que se cobra por las primas es menor al estar los precios de ejercicio más alejados de la cotización actual y por tanto la ganancia máxima tambien es menor. Y la ventaja de la cuna sobre el cono es que los puntos en que comenzamos a tener pérdidas para el conjunto de la estrategia están más alejados.
Esta estrategia es más propia de un trader que de un inversor de largo plazo y además es muy arriesgada. Es la posición inversa al cono comprado.
Ganar suba o baje la Bolsa. Cono y cuna comprados.
Con las opciones es posible utilizar estrategias en las que se gane tanto si sube la Bolsa (o el activo subyacente que sea) como si baja. El problema es que para ganar dinero la Bolsa tiene que moverse mucho, ya que si no se pierde dinero.
Esta estretegia, denominada cono comprado, es fácil de desarrollar. Consiste en comprar una opción call y una opción put simultáneamente con el precio de ejercicio más cercano a la cotización del activo subyacente en ese momento.
Por ejemplo, supongamos que Telefónica cotiza a 17,40 euros el 18-6-2008. Compramos la call 17,50 con vencimiento 19-9-2008 por 1,06 euros y la put 17,50 tambien con vencimiento 19-9-2008 por 1,16 euros. Lo peor que nos podría ocurrir es que Telefónica cotizase en el momento del vencimiento a 17,50 euros exactamente, ya que en ese caso perderíamos toda la prima de la put y toda la prima de la call. Si cierra a cualquier otro precio distinto de 17,50 una de los 2 opciones tendrá algún valor y la otra valdrá 0. Por tanto, para ganar dinero con el conjunto de la estrategia es necesario que la opción que no valga 0 tenga un precio superior a la suma de las 2 primas (call y put) que hemos pagado.
Si Telefónica sube el punto en el que ni ganamos ni perdemos es 19,72 euros (17,50 + 1,06 + 1,16 = 19,72).
Y si Telefónica baja el punto en el que ni ganamos ni perdemos es 15,28 euros (17,50 – 1,06 – 1,16 = 15,28).
Es decir, que para ganar dinero Telefónica tiene que cotizar al vencimiento por encima de 19,72 ó por debajo de 15,28, lo cual supone tener un movimiento bastante amplio. Si Telefónica cotiza entre 15,27 y 19,71 perdemos dinero. Cuanto más cerca de cualquiera de esos 2 extremos cotice menos dinero perderemos. El punto de máxima pérdida es 17,50 como hemos visto antes.
Ganar dinero con esta estrategia es bastante difícil. Sólo hay que pensar que si fuera fácil todo el mundo la utilizaría y se haría rico sin trabajar. El desarrollo es muy fácil, comprar el mismo número de call que de put con el mismo precio de ejercicio sin hacer ningún tipo de predicción sobre si el mercado va a subir o a bajar porque en cualquiera de los 2 casos ganaremos. El problema es que las opciones cotizan con unos precios que hacen muy improbable (aunque no imposible) que antes del vencimiento se produzca un movimiento tan amplio que nos permita ganar dinero con el conjunto de la estrategia.
Esta estrategia, como todas, se puede cerrar antes del vencimiento. Si en algún momento durante la vida de las opciones la estrategia en su conjunto está en beneficios se pueden vender la call y la put y asegurarse dichos beneficios. En ese caso, además, la opción contraria al movimiento que haya tomado el mercado (por ejemplo, la call si el mercado ha bajado o la put si el mercado ha subido) conservará algo de valor temporal, mientras que si se espera al vencimiento dicho valor temporal será 0.
Siempre que se compran opciones hay que procurar que la volatilidad esté lo más baja posible para pagar menos por la prima y tener más probabilidades de que la volatilidad suba antes del vencimiento y eso haga aumentar el precio de la prima y con ello nuestro beneficio. En esta estrategia es aún más importante comprar las opciones cuando la volatilidad esté lo más baja posible, ya que estamos pagando dicha volatilidad por duplicado, al comprar la call y al comprar la put.
Una situación típica en que se puede utilizar esta estrategia es cuando el mercado lleva bastante tiempo en un movimiento lateral (que ha hecho bajar la volatilidad y con ello el precio de las primas) y se espera alguna noticia o hecho importante que podría influr en gran medida al mercado pero cuyo resultado (alcista o bajista) se desconoce de antemano (como todo hecho del futuro).
La pérdida máxima que se puede tener es la suma de las 2 primas (call y put) que se pagan al abrir la operación.
Si la call y la put son de distinto precio de ejercicio la estrategia se denomina cuna comprada. Por ejemplo, en lugar de comprar la call y la put de precio de ejercicio 17,50, como hemos visto en el ejemplo del cono comprado, una cuna comprada se formaría comprando la call 18,00 y la put 17,00. Tambien podría formarse con otros precios de ejercicio aún más alejados.
La ventaja de la cuna sobre el cono es que el precio que se paga por las primas es menor al estar los precios de ejercicio más alejados de la cotización actual y por tanto la pérdida máxima tambien es menor. Y la desventaja de la cuna sobre el cono es que es aún más difícil ganar dinero, ya que los puntos en que comenzamos a tener beneficios para el conjunto de la estrategia están más alejados.
Esta estrategia es más propia de un trader que de un inversor de largo plazo y es la posición inversa del cono vendido.
Comparativa entre la venta de opciones Put y la venta de opciones Call
La venta de put y la venta de call son 2 estrategias que en algunos casos pueden utilizarse para una misma situación. Por ejemplo cuando el inversor espere un alza moderada en la cotización de la acción (Nota: en caso de esperar una subida importante es mejor comprar directamente las acciones o utilizar otras estrategias, mucho más arriesgadas, como la compra de opciones call).
Si un inversor cree que una acción va subir pero no de una forma espectacular tiene 3 alternativas:
- Comprar las acciones
- Vender opciones put sobre esas acciones
- Comprar las acciones y vender opciones call sobre esas acciones
Las alternativas 2 y 3 tienen un riesgo más bajo que la alternativa 1. Además, en caso de que la acción se mantenga estable o tenga una subida moderada estas alternativas tienen grandes probabilidades de ser más rentables que la alternativa 1. La desventaja que tienen es que si la subida de la acción es importante la rentabilidad que se obtiene con la alternativa 1 es superior. En caso de que la acción caiga se perderá menos con la alternativa 2, luego con la 3 y la alternativa 1 será la que tenga una pérdida mayor.
La principal diferencia entre las alternativas 2 y 3 es que si Telefónica baja tendremos acciones de Telefónica compradas a un coste inferior si hemos utilizado la alternativa 2. En cambio si Telefónica sube obtendremos una rentabilidad superior si hemos utilizado la alternativa 3.
Supongamos que el 18-6-2008 Telefónica cotiza a 17,40 euros y un inversor cree que va a subir moderadamente, por lo que quiere aprovechar ese movimiento de la mejor forma posible. Duda entre las siguientes alternativas:
- Vender una put 17,00 de Telefónica con vencimiento 19-9-2008 por la que cobraría 0,69 euros por acción.
- Comprar 100 acciones de Telefónica e inmediatamente vender una call 18,00 con vencimiento 19-9-2008 por la que obtendrá 0,82 euros por acción.
Si Telefónica cae a 16 euros en ambos casos tendremos 100 acciones de Telefónica en cartera, aunque el coste será diferente:
- Venta de put 17,00: Coste = precio de ejercicio (17,00) – prima cobrada (0,69) = 16,31 euros.
- Compra de acciones a 17,40 y venta de call 18,00: Coste = precio de compra (17,40) – prima cobrada (0,82) = 16,58 euros.
Si Telefónica sube a 18,50 euros no tendremos las acciones en ninguno de los 2 casos y el beneficio obtenido será:
- Venta de put 17,00: Beneficio = prima cobrada = 0,69 euros
- Compra de acciones a 17,40 y venta de call 18,00: Beneficio = plusvalía venta acciones (18,00 – 17,40 = 0,60) + prima cobrada (0,82) = 1,42 euros.
Dos consideraciones adicionales:
Vender acciones a un precio superior al del precio de mercado. Venta de opciones Call.
Esta estrategia tiene un riesgo muy bajo, inferior a la compra de acciones normal y corriente.
En muchas ocasiones se desea vender unas acciones a un precio algo superior al que tienen actualmente en el mercado. Lo habitual es esperar sin hacer nada a que la cotización llegue, o no, al nivel establecido para la venta.
Es posible fijar ese precio de venta de antemano y cobrar un dinero extra por ello, mediante la venta de opciones call.
Supongamos que Telefónica cotiza a 17,40 euros el 18-6-08. Un inversor que tenga en su cartera acciones de Telefónica que le gustaría vender a un precio superior a esos 17,40 euros podría vender, entre otras, las siguientes opciones call:
P. ejercicio 17,50 P. ejercicio 18,00 P. ejercicio 18,50 P. ejercicio 20,00 Vencimiento 19-9-08 1,06 0,82 0,56 0,26 Vencimiento 19-12-08 1,42 1,16 0,86 0,47 Vencimiento 20-3-08 1,64 1,40 1,10 0,68 Vencimiento 19-6-09 1,89 1,65 1,39 0,90
Los valores mostrados en la tabla son las primas que ingresará el inversor por vender cada una de esas opciones call. Cuanto más bajo sea el precio de ejercicio más dinero obtendrá al vender la prima de la opción call, y cuanto más alejado esté el vencimiento más dinero, tambien, obtendrá al vender dicha opción call.
En el momento que el inversor vende la opción call está obligado a vender sus acciones al precio de ejercicio si el comprador de dicha opción call se lo requiere. Una vez que el inversor vende la opción call hay 2 posibilidades:
- Telefónica cae, o se mantiene por debajo del precio de ejercicio, hasta la fecha de vencimiento. En este caso el vendedor de la call mantiene sus acciones de Telefónica y además se queda con la prima que cobró al abrir la operación.
- Telefónica sube por encima del precio de ejercicio y el comprador de la call la ejercita. En este caso el vendedor de la call debe vender sus acciones al precio de ejercicio (aunque Telefónica cotice por encima) y además se queda con la prima que cobró al abrir la operación.
La elección del precio de ejercicio y de la fecha de vencimiento dependen de las expectativas que tenga el inversor sobre el mercado y de las ganas que tenga de desprenderse o no de sus acciones de Telefónica.
Elección del precio de ejercicio:
Si el inversor quiere tener una alta probabilidad de ser ejercitado y tener que vender sus acciones deberá elegir el precio de ejercicio más cercano a la cotización en ese momento, 17,50 euros en este ejemplo. De esta forma, además, conseguirá ingresar más dinero por la venta de la opción que si elige precios de ejercicio más alejados.
Si el inversor quiere tener pocas probabilidades de tener que vender sus acciones deberá elegir precios de ejercicio alejados, teniendo en cuenta que cuanto más alto sea el precio de ejercicio menos cobrará por vender la opción.
Elección de la fecha de vencimiento:
El tiempo corre a favor del vendedor de opciones, ya que la opción pierde valor temporal cada día que pasa. Esta pérdida de valor temporal se va acelerando a medida que se acerca la fecha de vencimiento.
Cuanto más alejada esté la fecha de vencimiento mayor será la prima que se cobre (y se estará obligado durante más tiempo a vender las acciones en caso de que el comprador de la call la ejercite), pero tambien hay que tener en cuenta que cada 3 meses se puede volver a vender una opción call nueva. Por ejemplo, vendiendo la call 17,50 con vencimiento 19-6-2009 se cobran 1,89 euros de prima, cifra superior a los 1,06 euros que se obtienen por vender la call 17,50 con vencimiento 19-9-2008. Pero en este último caso el 22-9-2008 (los vencimientos son siempre en viernes) se podría vender la call 17,50 con vencimiento 19-12-2008 e ingresar una nueva prima. Desde el 18-6-2008 hasta el 19-6-2009 hay 4 vencimientos trimestrales, por lo que se pueden vender 4 opciones del siguiente vencimiento durante ese período. Si suponemos que no varía la volatilidad ni el resto de condiciones que afectan al valor de la prima podremos vender 4 opciones por 1,06 en ese tiempo, obteniendo un total de 4,24 euros (1,06 x 4 = 4,24), cifra superior a los 1,89 que cobraríamos si el 18-6-2008 vendemos directamente la opción de vencimiento 19-6-2009.
Desde este punto de vista es más rentable vender opciones de vencimientos cercanos porque la rentabilidad total obtenida será superior. Pero hay que tener en cuenta que dentro de 3 meses podría ser que la volatilidad estuviese más baja (con lo que obtendríamos menos de 1,06 euros por vender la nueva opción call) o que Telefónica hubiese caído a 15,00 euros y ya no nos interesase vender la call 17,50 por no considerarlo un precio atractivo. En este último caso de que Telefónica hubiese caído a 15 euros seguiríamos teniendo la posibilidad de vender la call 17,50, pero al ser en ese momento un precio de ejercicio muy alejado de la cotización actual de 15 euros recibiríamos una cantidad muy inferior a los 1,06 euros por la venta de dicha call.
En esta estrategia, bajo los supuestos que hemos considerado al desarrollarla, lo más habitual es mantener las opciones hasta el vencimiento, ya que el tiempo corre a nuestro favor y cualquiera de las 2 posibilidades (ser ejercitados o no serlo) nos parece atractiva.
En todo momento hemos supuesto que el inversor tiene las acciones que se ha comprometido a vender al vender las opciones call. Por ejemplo si se venden 3 contratos de una opción call hay que tener 300 acciones de Telefónica (3 contratos x 100 acciones/contrato). Si no se tienen esas 300 acciones la estrategia pasa de tener un riesgo muy bajo a tener un riesgo muy alto y necesitar una vigilancia constante.
