BPOST, el "correos" belga. Análisis fundamental y técnico

[Rales]

Hola.

No he encontrado ningún hilo sobre la empresa. Sólo recuerdo una conversación de DLS con Kevin animándole a iniciarlo. Si ya está creado, que Gregorio pase este aporte al hilo.

Hay un excelente hilo sobre empresas europeas, pero creo que sería bueno crear un hilo para las que más interés susciten, continuando el general para las noticias del sector, comparaciones, etc.

http://www.invertirenbolsa.info/foro-inversiones/showthread.php?11010-Empresas-de-correos-en-el-extranjero

Al ío.

Tras seguir unos días las buenas aportaciones al foro de CTT y al de las empresas de correos me animé a entrar en la empresa portuguesa que tan mal lo está pasando.

Mirando más de cerca el negocio de CTT es lógico interesarse por el proceso de privatización de las empresas de correos europeas.

Me llamó la atención que BPOST ocupara en el año 2013 el podíum europeo de rentabilidad y que 4 años después siga estando en posiciones de cabeza. Por supuesto este buen hacer queda reflejado en el gráfico del precio de estos años.

Contrasta este buen desarrollo con la escasa proyección que presentan las empresas privatizadas de otros países.

A mi modo de ver esto habla bien a las claras de eficiencia y de un equipo gestor que está haciendo las cosas bien en un escenario dónde no todo es de colores.

De hecho, el negocio tradicional de entrega de cartas se está deteriorando mes a mes. Sin embargo “el correo tradicional” ofrece a estas empresas una base sólida desde la que iniciar nuevos proyectos. Es un monopolio que mengua pero continúa dando un buen caudal de efectivo y buenos márgenes.

BPOST es una buena prueba de ello, el negocio tradicional ha caído siguiendo unos patrones parecidos a los de Portugal. Ahora bien, mientras CTT está consumiendo todo su margen de maniobra en un negocio bancario que apenas empieza a dar algún brote verde, BPOST ha sabido rentabilizar ese margen y ha invertido en negocios con los que compensar holgadamente la caída del negocio tradicional.

En definitiva, que me gusta como pinta BPOST. Como corresponde y a pesar de estar en máximos, hoy he comprado un primer paquete para “obligarme a seguir la empresa”.

Advierto que estás son mis primeras impresiones porque lo que se de BPOST es de rebote del análisis de CTT (en el que todavía estoy enfrascado). Espero que los foreros que la llevan se animen a comentar…

[Rales]

Buscando crecimiento:

Bpost compra la multinacional estadounidense del ecommerce Radial

http://www.itespresso.es/bpost-compra-multinacional-estadounidense-ecommerce-radial-172839.html?inf_by=5a17435e671db8ff218b496b

[DLS]

Hola,

Gracias por abrir el hilo, Rales. En su día cuando estaba mirando las empresas de correos en Europa me llamó la atención que Bpost tenía el estado belga como accionista principal, un poco más del 50%, si no me equivoco. No sé si eso tiene que cambiar en el futuro.

Hace un año Bpost intentó comprar a la holandesa PostNL (mejor dicho fusionarse) pero los holandeses rechazaron la oferta. Una de las razones era que no querían tener el estado belga con más del 40% de la nueva empresa.

Mirando las empresas de correos también me llama la atención que hasta ahora las empresas que mejor lo han hecho son las que son semi-públicas. Pienso en Bpost, Deutsche Post (20% del estado) y Österreichische Post (50%), mientras que las totalmente privatizadas, Royal Mail, PostNL y CTT han ido peor. No sé si las tres anteriores están más protegidas o si hay otras razones. Bastante interesante el tema.

Sólo un par de reflexiones en voz alta

Saludos

[Rales]

Hola,

Gracias por abrir el hilo, Rales. En su día cuando estaba mirando las empresas de correos en Europa me llamó la atención que Bpost tenía el estado belga como accionista principal, un poco más del 50%, si no me equivoco. No sé si eso tiene que cambiar en el futuro.

Hace un año Bpost intentó comprar a la holandesa PostNL (mejor dicho fusionarse) pero los holandeses rechazaron la oferta. Una de las razones era que no querían tener el estado belga con más del 40% de la nueva empresa.

Mirando las empresas de correos también me llama la atención que hasta ahora las empresas que mejor lo han hecho son las que son semi-públicas. Pienso en Bpost, Deutsche Post (20% del estado) y Österreichische Post (50%), mientras que las totalmente privatizadas, Royal Mail, PostNL y CTT han ido peor. No sé si las tres anteriores están más protegidas o si hay otras razones. Bastante interesante el tema.

Sólo un par de reflexiones en voz alta

Saludos

Gracias DLS.

A pesar de lo obvio no me había percatado de esa diferencia.

Supongo que las diferencias deberían provenir del tratamiento del tratamiento del "servicio universal" y de los impuestos. No obstante como vemos en la página 7 del informe, el tratamiento es desigual y no sigue patrones entre empresas que han funcionado bien y otras que no:

https://www.postnl.nl/en/about-postnl/about-us/market-and-regulation/research-on-the-european-postal-market/

[DLS]

Gracias DLS.

A pesar de lo obvio no me había percatado de esa diferencia.

Supongo que las diferencias deberían provenir del tratamiento del tratamiento del "servicio universal" y de los impuestos. No obstante como vemos en la página 7 del informe, el tratamiento es desigual y no sigue patrones entre empresas que han funcionado bien y otras que no:
https://www.postnl.nl/en/about-postn...postal-market/

Hola,

Sí, creo recordar que la CEO de PostNL hablaba de un tratamiento desigual en los mercados postales europeos en una carta a los inversores hace un año, más o menos. Otra cosa que podría influir también son las pensiones. A lo mejor no figuran como "deuda" en las empresas semi-públicas ("el estado las pagan"), pero en las privatizadas las hacen perder beneficio. No sé pero en la última oferta de fusión con PostNL, Bpost le ofreció pagar las deudas de pensiones a PostNL, "pension liabilities".

Saludos

[Rales]

Empiezo a mirar en serio BPOST, una de las pocas empresas que he comprado en plena subida. Creo que puede ser una de esas raras empresas que aúnan crecimiento y seguridad. En comparación con CTT me está dando la impresión de que sus gestores empezaron antes a hacer los deberes, que está más diversificada (esto es un hecho) y que están intuyendo mejor por donde crecer. Un ejemplo, la reciente caída de más del 5% del correo tradicional en el trimestre, lejos de suponer una desagradable sorpresa que pudiera desestabilizar las cuentas y la estrategia, se asume como algo que preveían. A pesar de esta caída crecen un 20% en ingresos!

http://corporate.bpost.be/~/media/Files/B/Bpost/presentations/20171108_3Q17_roadshow%20presentation_Final%20V.pd f

2017/3Q

• Hechos destacados 2017
  • Ingresos +20%. Crecimiento de paquetería y adquisiciones que compensa la caída del correo tradicional.
  • Continúa la caída del negocio tradicional (-5.3%) pero en línea con lo esperado.
  • Crecimiento fuerte de paquetería.
    • Domestico: Incremento muy fuerte de volúmenes por e-commerce y C2C.
    • Internacional: liderado por el incremento en los flujos desde Asia.

• Previsiones para 2017 confirmadas.
  • Se confirma el objetivo de alcanzar los 620M de EBITDA en 2020.
  • Ingresos vs a 2015
    • Paquetería. Volumen +75%, -2 o -3% Price/mixe effect.
    • Paquetería internacional +100%
    • Descenso en correo tradicional: -6%
    
    
  • Dividendos: payout 85%
  • Capex (exlucido Ubiway)
    • 2017-18, 90M
    • 2019-20, 60M

• 2016. Diversificación de ingresos:
  • 48% de los ingresos de “domestic mail” (CTT el 72%);
  • 16% paquería (CTT 18%);
  • 8% servicios financieros 8% (CTT el 10%).
  • 7% Mail international
  • 4% Servicios de valor añadido.
  • 6% Otros (Including a.o.SGEI compensation for the retail network, philately, retailer products and Ubiway since 1 December 2016 (1 month))

Estrategías

• “Somos correo”
  • Se remarca la importancia y vigencia del negocio tradicional.
  
  
• “Somos crecimiento”
  • Paquetería
    • Crecimiento del sector nacional B2C 2016-2020 entre 10-12%
    • Crecimiento internacional en 11 países (China, Australia, Europa, USA…) a través de “Landmark global” y “Radial”.
    
    
  • Negocios tras mail and parcels: International mail, servicios de valor añadidos (last mile, ratil network and financial backbone) y servicios financieros.
  • Adquisiciones
    • Sensatas, adelantándose a las tendencias del mercado relacionados con la esencia del negocio (e-commerce –Radial-, proximidad y conveniencia –Ubiway-, combinación de mail y digital), apoyándose y manteniendo un balance fuerte y creando un operador más fuerte en un mercado global.

[Rales]

Adquisiciones

Radial

La compra de Radial merece especial atención por su tamaño y sobre todo, porque el sector en el que se encuadra, la paquetería y el comercio electrónico, es la gran vía de crecimiento de BPOST.

Lo primero hay que tener en cuenta que el crecimiento de BPOST en paquetería implica convertirse en un negocio menos rentable, con menores márgenes. Frente al 20% de margen EBITDA que venía superando BPOST, Radial presenta márgenes que no alcanzan el 7%.

Lo segundo, que la compra se realiza a múltiplos que, si tenemos en cuenta lo pobres márgenes de Radial, no son baratos en absoluto. Se paga 12 veces EBITDA.

Por lo tanto, si no quisiéramos ir más allá, sería fácil calificar la operación como mala o regular. Sin embargo si nos tomamos el tiempo suficiente para empezar a rascar, podemos encontrar buenos argumentos en contra de esta opinión.

El primero es obvio. A BPOST no le queda más remedio que crecer en este sector. Es evidentemente menos rentable que el monopolio del que viene pero no le queda otra vía de crecimiento suficientemente grande.

Por otra parte, como la inversión no son matemáticas, en realidad es difícil saber si la compra de Radial se ha realizado a un precio justo. Comparémoslo con una de las últimas adquisiciones que ha sacudido el sector de la paquetería.

http://pillarsofwallstreet.com/wp-content/uploads/2013/02/4.7.15-FedEx-to-Buy-TNT-Express-for-4.8B.pdf

TNT express fue adquirida por Fedex en 2016 por 4.8B de dólares (4400M de euros). En 2015 TNT presentó, en dólares, 7.2B de ingresos y 147M de EBITDA, margen EBITDA 5%. El valor de la empresa era de 3.1B, 0.4 ingresos y 21 veces EBITDA. El precio pagado por Fedex valoraba la empresa en 0.6 veces ingresos y 32 EBITDA.

Lo primero que llama la atención es el elevadísimo múltiplo pagado por Fedex. Sobre todo si tenemos en cuenta que la empresa americana cotizaba a 7.6 veces EBITDA, con margen EBITDA del 14%, por lo tanto, mucho más rentable que TNT (MC 48.7B, EV: 51M, ingresos 47.2B, EBITDA 6.8B).

Pagar 32 veces EBITDA por una empresa con márgenes que no llegan ni al 5% por ciento parece un verdadero despropósito.
Pero siendo alto el precio pagado por Fedex es sensiblemente menor a la oferta que UPS puso encima de la mesa en 2012, 5200M. En aquella ocasión la comisión europea vetó la operación.

La oferta de UPS y la posterior compra por parte de Fedex pone en evidencia que el valor de TNT estaba más allá de lo que podía desprenderse de sus cifras. Es un valor estratégico, relacionada en este caso con el control de la paquetería vía aérea y la de carretera europea.

Vamos con Radial:

• Key data
  • Ventas 2017: 970-1020
  • EBITDA normalizado: 65-70
  • 6700 FTEs
  • 24 centros
  • Adquiridas el 100% de las acciones
  • Valor de la empresa 820M
  • Financing with a bridge facility at closing
  
  
• Objetivos
  • EPS and DPS accretive as of 2020
  • Ventas 2018-2022 6-8%
  • Coste integración 2018-19, 35-40M.
  • Un digito alto de margen EBITDA en 2020.
  • Capex: 35-40M por año
  • Perdidas en los próximos tres años

[Rales]

Seguimos (la presentación da para mucho...)

¿Why integrated e-commerce logistics?

• Global e-commerce sector is expected to grow at 20% p.a., with cross-border e-commerce growing at +25% p.a.
• Close Bpost´s current capabilities (e.g. cross-border trade lanes with Landmark Global, FDM, AppleExpress, return logistics with Dynagroup).
• Beyond last mile and cross-border services, offer simple E2E solucions to mid-market e-commerce players and an accelerated roll-out/scale-up of their e-commerce operations.
• Offer a seamless and high-quality experience to consumers and have acces to a larger and more attractive profit pool

¿Why Radial?

• Radial aporta una serie de capacidades que de otra forma tardarían años en desarrollarse.
• Tiene una presencia destacada en el sector logístico de e-commerce, con base de clientes e infraestructura.
• Introduce nuevas capacidades a lo largo de toda la cadena de valor: tecnología multicanal, pago, impuestos y protección contra el fraude, atención al cliente etc. esenciales para crecer en el e-commerce europeo.
• Scale Bpost´s ecommerce logistics capabilities in the Benelux and Europe.

¿Why US?

• Bpost tiene un probado track record en US a través de “Landmark global”.
• US es un mercado de e-commerce madura y dinámico, ofreciendo la oportunidad de trasladarlo a UE y adquirir ventajas competitivas (competitive edge).
• US es una puerta al mercado global, permitiendo a los consumidores belgas acceder a marcas y minoristas americanos y a las compañías belgas beneficiarse de los flujos trasatlánticos y de la exportación global.

Radial: market dynamics and competitive landscape

• Radial target audience, 20M-2000M
• 400bn US online retail revenue in 2016. Radial´s target audience e-commerce, renueve 135-140bn.

Dynagroup (1Q17)

http://corporate.bpost.be/media/pres...-12?sc_lang=en

A principios de 2017 se cierra la compra de Dynagroup con el fin de reforzar el sector del e-commerce. Empresa fundada en 1995 en Holanda, continúa operando bajo el mismo nombre.

“DynaGroup ofrece una gama de servicios logísticos y software, desde la reparación de productos electrónicos (desde teléfonos inteligentes hasta máquinas de café) hasta servicios personalizados de entrega de comercio electrónico, tanto para productos pequeños (desde pasaportes hasta teléfonos inteligentes con finalización de contratos en la puerta) como para grandes consumidores productos (como la entrega e instalación de lavadoras). DynaGroup cuenta con aproximadamente mil clientes en BeNeLux (incluidos los principales operadores de telecomunicaciones, fabricantes de teléfonos inteligentes, aseguradoras, cadenas minoristas y líderes del mercado en comercio electrónico).”

Es una empresa relativamente pequeña pero encuadra a la perfección en el objetivo de BPOST de abarcar toda la cadena de valor del e-commerce. Me parece una compra acertada porque añade valor al negocio de la paquetería y representa un modelo de negocio exportable a otras latitudes.

• Key data
  • Sales 2015: 88.5
  • EBITDA normalizado: 6.8
  • EBITDA margin 7.7%
  • Purchase Price 51M.
  • Objetivos
    • Crecimiento de doble digito en ventas para los próximos años.
    • EBITDA margin de doble dígito bajo.

[Rales]

Hola.

La cotización de BPOST se está llevando un señor tortazo hoy. La fortaleza que venía mostrando la cotización se ha desvanecido en pocos minutos. Parace que los resultados han estado por debajo de lo esperado y las expectativas para 2018 han defraudado. A falta de ver los resultados más profundamente, me parece más bien una piedra en el camino que un cambio radical en el negocio.

http://corporate.bpost.be/investors/results-reports-and-presentations/quarterly-results/2017?sc_lang=en

[Rales]

Mientras la cotización continúa su montaña rusa particular, en pleno descenso vertiginoso, merece la pena respirar hondo y disfrutar estudiando las cuentas.

Vamos a tratar de entender que da tanto miedo a los inversores y especuladores de BPOST para salir corriendo sin mirar atrás.

Pongámonos en situación.

Con el permiso de Deustsche Post, desde su salida a bolsa en 2013, BPOST ha sido el espejo donde mirarse para los antiguos monopolios de correos europeos. Márgenes y rentabilidades de ensueño que lejos de decrecer se mantenían robustos, e incluso aumentaban, año tras año.

Pequeñas compras han ido jalonando estos años, al parecer acertadas, en tanto han permitido continuar la eficiencia económica, paliando a la perfección el suave declive del negocio postal.

Sin embargo, la enfermedad que aqueja a los antiguos monopolios en su negocio tradicional, no puede frenarse con paños calientes.

Tarde o temprano deben buscar otras fuentes de crecimiento lo suficientemente grandes.

Los gestores se encuentran con un doble problema. El primero que los nuevas fuentes de crecimiento debe alejarse, más o menos, de su negocio tradicional, de su “saber hacer”. El segundo, que un mundo competitivo, comprar negocios buenos a buen precio es una arte donde es bien fácil fracasar.

BPOST compró RADIAL por 820M a finales de 2017. Si tenemos en cuenta que la anterior mayor compra había sido de 50M, nos podemos hacer una idea de lo que supone Radial.

En principio, como regla general no me gusta nada que las empresas realicen compras grandes, menos aún en momentos altos del ciclo. Sin embargo hay que estudiar cada caso. En el de las empresas tradicionales de correos es casi una obligación.

Así llegamos a la presentación de resultados anuales y al descalabro de la cotización actual. RADIAL parece que se le ha indigestado un poco a la compañía belga, presentando mayores gastos que beneficios.

A pesar de que las cuentas anuales están en línea con lo proyectado por el CEO y las expectativas para 2020 continúan intactas, la cotización se desploma más de un 30%.

Me pregunto:

¿Un trimestre malo echa por tierra muchos otros de hacerlo bien?

¿Estamos ante un trimestre malo o es el comienzo de un deterioro constante?

¿La compra de RADIAL ha puesto de manifiesto algo que era obvio, que los márgenes tradicionales eran insostenibles, “sorprendiendo” a muchos inversores para los que no era tan obvio?

¿Hay que dar un tiempo prudencial (¿1 año?) para que RADIAL sea digerida?

Personalmente me parecía que 25 euros era un precio sensato para BPOST y me parecía sensata la filosofía de compras que venía realizando. Así que a 19 euros me gusta más.

Cuando empecé a estudiar la empresa hace unos meses, me pareció que los gestores estaban haciendo una labor estupenda, mantenido y mejorando la rentabilidad año tras año. Así que ahora me parece justo otorgarles el beneficio de la duda, aceptando que una compra tan grande como la de RADIAL puede tardar algún tiempo en asentarse.

Por otra parte, parece claro que la negativa evolución de RADIAL ha sorprendió también a los propios gestores de BPOST, lo cual, no es nada bueno.

Por tanto, mentalmente paso a BPOST del grupo de empresas “tranquilas y seguras” al grupo de empresas en “revisión”.

Por lo pronto, vamos a ir revisando los resultados de 2017…

[Rales]

Vamos a mirar primero los números y después veros la versión que nos dan desde BPOST
Mail and retail

Anual

Mail & Retail Solutions	2017	2016	2015	2014	2013
Operating income

Margen EBIT	21,8%	24,9%	26,3%	26,0%	23,3%
Negocio tradicional	1632	1707	1797	1859	1884
	-4%	-5%	-3%	-1%	-7%
Distribution and retail	377	137	106	110	123
	175%	29%	-3%	-10%	352%

En 2017, la caída del negocio tradicional, -4%, está en la línea de la serie histórica. Vemos como la empresa ha paliado esta caída con otras fuentes de ingresos (distribución y retail), sobre todo en 2017, lo que ha venido acompasado con una caída de márgenes.

La rentabilidad continúa siendo sobresaliente aunque la erosión es inevitable.


Las ventas por distribución y retail suponen un aumento de 280M con respecto a 2015. Quedan algo lejos de los 340M de ingresos esperados por la adquisición de Ubiway.

· Ubiway
o 2016-3Q
o Sector: Retail
o Sales 2015: 338M
o EBITDA normalizado: 14M
o EBITDA margin 4%
o Fully cash financed (purchase price: € 81.4m, incl. € 44.5m cash)

Es posible que los ingresos por Ubiway estén “ocultos” en otras partidas ya que en la presentación del Q1 leíamos:

Additional sources of revenues EUR +117.1m, mainly due to the integration of Ubiway.

[Rales]

Por trimestres	2017Q4	Q3	Q2	Q1	2016Q4
Margen EBIT	23,4%	18,3%	21,5%	23,5%	24.1%
Negocio tradicional	427	369	407	428	454
	-6%
Distribution and retail	94	91	95	96	52
	83%

En el Q4 vemos que el negocio se ha desarrollado bastante bien, con un mejor comportamiento relativo que el resto de trimestres, reduciendo la brecha de rentabilidad con respecto al año anterior. Lo que se ha conseguido subiendo, respecto al Q4 del 2016, ingresos y gastos de forma homogénea. Podemos decir que las nuevas fuentes de ingresos progresan adecuadamente.

[Rales]

Parcels & Logistics

ANUAL	2017	2016	2015	2014	2013
Operating income
Parcels	796	379	341	274	216
International mail	160	162	176	204	199
Value-added services	6	3	2	0	0
Retail & Other	10	5	6	-4	-4
Total operating income	973	550	524	474	411
	77%	6%	11%	15%	20%
Normalized EBIT	73	78	74	14	5
	-6%	49%	262%	206%	4%
Operating expenses	899	472	438	459	407
	91%	6%	-2%	13%	20%
Margen EBIT	7,5%	14%	14%	3,0%	1,1%

TRIMESTRE	2017Q4	Q3	Q2	Q1	2016Q4
Operating income
Parcels	368	143	146	140	122
International mail	43	35	40	42	44
Value-added services	1	1	1	2	2
Retail & Other	8	1	0	1	0
Total operating income	421	180	188	184	167
	151%	43%	43%	42%
Normalized EBIT	19	7	21	21	13
	39%	-72%	5%	0%
Operating expenses	402	174	166	163	154
	161%	68%	49%	51%
Margen EBIT	4,4%	3,7%	11,4%	11,4%	7,9%

[Rales]

Lo primero que llama la atención, muy negativamente, es la abrupta caída de márgenes de 2017.

De hecho, la línea de rentabilidad cae fuertemente en el Q4 de 2016 para recuperarse en el Q1 y Q2 de 2017 y derrumbarse en el Q3 Price/mix of -7.1%: (price increase fully offset by product & client mix effect.) y en el Q4 por Radial.

Radial constituye una verdadera revolución del negocio de paquetería y logísticas pues, por sí solo, constituye más del 100% del negocio de BPOST.

Suponiendo unas ventas de BPOST estables en el Q4, los números de Radial serían 241M de ingresos y 228M de gasto, margen sobre el 5%, no demasiado lejos de los márgenes previos de Radial del 7%.

Como vemos, Radial no es el único responsable de la caída de márgenes. BPOST parcels ya presentaba peores márgenes por sí sola en el tercer trimestre, a pesar de que ese dato no hizo mella en la cotización.

Estas son las compras que han cambiado el panorama de la paquetería de BPOST:

• Radial
  • 2017-4Q
  • Ventas 2017: 970-1020
  • EBITDA normalizado: 65-70
  • Margen EBITDA: 7%
  • 6700 FTEs
  • 24 centros
  • Adquiridas el 100% de las acciones
  • Valor de la empresa 820M
  • Financing with a bridge facility at closing

• Dynagroup
  • 2017-Q1
  • Sector: paquetería y servicios
  • Sales 2015: 88.5
  • EBITDA normalizado: 6.8
  • EBITDA margin 8%
  • Purchase Price 51M.
  • Objetivos
    • Crecimiento de doble digito en ventas para los próximos años.
    • EBITDA margin de doble dígito bajo.

• Apple express (Canada y US)
  • 2016-3Q
  • Paquetería incluido última milla
  • Sales 26.1M; EBITDA 2.1M
  • Purchase Price: 12.5M

• FDM (Australia)
  • 2016-2Q
  • Paquetería US e-tailers
  • Sales 24M; EBITDA 2.4M
  • Purchase Price: 14.4M

[Rales]

BPOST continúa la lenta digestión de RADIAL.

Los resultados trimestrales no se alejan mucho de lo que veníamos viendo. De hecho, las estimaciones de EBITDA anual permanecen en la horquilla anuncianda, en la presentación de las cuentas de 2017.

Sin embargo, a juzgar por la caída de hoy (-12% en estos momentos), las cuentas han vuelto a sorprender para mal.

A los precios actuales, el dividendo supera el 8% de rentabilidad. Esto quiere decir que el mercado empieza a pensar que no será sostenible.

BPOST ha dejado de ser la joya de las empresa postales.

2017 es el año en que BPOST se ha enfrentando al gran reto de todo el sector, que no es otro que dejar se ser, en esencia, una empresa postal tradicional. El objetivo es convertirse en algo parecido a DHL, donde el "correo tradicional" pesa menos de un 10% en EBITDA.

En la conferencia de este año, los de Magallanes explicaban que habían invertido en CTT pensando que era una inversión de "empresa con bajo crecimiento" y se habían encontrado que se trataba de un caso de "empresa en transformación".

Creo que puede decirse lo mismo de BPOST.

Saludos

[Carlos84]

Hola Reales

A mi también me ha llamado la atención BPOST. El negocio de paquetería parece bastante estable para el largo plazo y las rentabilidades por dividendo previstas son muy jugosas. La OCU valora con un 5 al equipo Gestor (creo que lo maximo es un 7) y da una prevision de rendimiento a largo plazo del 9,87% para BPOST.

He visto en su web que el próximo dividendo es en diciembre así que creo que esperare un tiempo a ver como evoluciona.

Te están reteniendo del dividendo en 27% en origen? Es fácil recuperar la doble imposición con Beégica?

Gracias

[Rales]

Hola Carlos. Si, la hacienda belga tampoco perdona la oportunidad de engrosar sus arcas. Como has podido leer Bpost ha sido un ejemplo a seguir pero hasta ahora no había tenido que digerir una compra del tamaño de Radial. Veremos qué pasa... yo confío en su futuro, pero sin perder el ojo a los nubarrones que se ciernen sobre ella.

[Rales]

2018

Q2

BPOST capitaliza 2600M, lo que supone valorarla a PER 7.6, EV/EBITDA 5 Y CP/FCF DE 11.Eso, si se cumplen las estimaciones de beneficios, que suponen un EBIT sobre los 450M. Los resultados del trimestre apuntan a que puede estar ligeramente por debajo.Podemos esperar un CFO de unos 400M. Con un CFI “inventado” de 150M, daría un FCF de 250M.Para el 2020 se continúa con las previsiones de EBITDA de 620M.Para ello será esencial recuperar los márgenes del negocio de paquetería.

Los márgenes del negocio de paquetería
Desde luego hay un enorme margen de mejora en el sector de paquetería. Los márgenes actuales (margen EBIT 1.3%) son ridículos en comparación con el sector. UPS tiene un margen operativo 12%, Fedex del 8%, DPW del 6%. Estos ratios suponen multiplicar por varias veces el margen EBIT del negocio de paquetería de BPOST, que en el Q2 está en 1.3%.Así que si tenemos en cuenta sus competidores, los márgenes están muy por debajo de la media y cabe esperar que tiendan a equipararse.

No obstante también hay que tener en cuenta las características particulares del negocio de paquetería de la empresa belga. Veamos los números:

año	2017	2016	2015	2014	2013	2012
ventas	796	389	308	266	216	131
margen EBIT	7.5	14	10.6	2.6	1.1	1.1

¿Hay gato encerrado?
Lo primero que “chirría” es el increíble aumento de la rentabilidad de 2015. La empresa explica el motivo del aumento de las ventas (que continúa en 2016,17,18) pero no he encontrado explicación alguna sobre el meollo del asunto.Parcels grew by EUR 42.0 million or an organic growth of 14.0% driven by:1. The good performance of the International Parcels (contribution of EUR 30.2 million to the increase), mainly due to the increase in parcels volumes generated from the US (EUR 30.5 million, helped by a favorable exchange rate impact);2. Excellent Domestic Parcels volume growth up 12.6% in 2015 versus 7.0% in 2014. This increase was due to the excellent growth of e-tailing customers and the continued recovery of the C2C parcels thanks to the new product offering.

Hasta el año 2014 el negocio de paquetería de BPOST estuvo obteniendo márgenes entre el 1% y el 3%.
En 2015 ¡Magia!, los márgenes se multiplican casi por 5!!!!!Desde luego parece magia, pero será magia contable?
2015 no fue un año bueno para el negocio de cartas de BPOST, de hecho a nivel de EBIT esa parte del negocio sufrió una caída de -10%. Sin embargo, a nivel general fue un año excelente, sobre todo gracias al “milagro” del sector de paquetería que pasó de contribuir al EBIT con apenas 14M en 2014 a la friolera de 52M (normalized EBIT) en 2015. La empresa habla de una contribución al EBITDA de +40M.
¿Hay gato encerrado?
Sea como fuere, viendo los números de BPOST, no parece sensato pensar en márgenes de doble dígito para el área de paquetería. ¿Parece más sensato pensar en números cercanos al 5%?

Radial y el futuro-presente
En 2017 duplican las ventas por la incorporación al último trimestre del negocio de Radial. Duplican las ventas y baja el margen a la mitad, dando a entender que del negocio de Radial no se ha obtenido beneficio alguno.

Vamos con los cálculos:

Los números esperados con la compra de Radial estaban sobre los 1000M de ventas y 70M de EBITDA que daría aprox. un margen EBIT sobre el 5%, 50M.El resto de negocio de paquetería de BPOST venía rondando los 400M, que a márgenes del 14% darían otros 56M.

Así que si todo hubiera salido como se esperaba en el Q2 se hubieran obtenido unas ventas de 350M y un EBIT de 26M (margen EBIT 7%). No obstante se ha obtenido 360M de ventas, pero solo 6M de EBIT.

La cosa es peliaguda, si antes de Radial, con 100M de ventas se obtenían 14M de EBIT, ahora, con 350M de ventas se obtiene un EBIT de 6M.
¿Arroja Radial unas pérdidas de 8M al trimestre? ¿Está perdiendo fuelle el negocio de paquetería tradicional de BPOST al tiempo que Radial sigue aportando 0? ¿Los márgenes de 2017,16 y 15 fueron un espejismo, una ilusión?

Hechas las presentaciones, toca mirar los números del Q2

[Rales]

Resultados

1. General: Ventas +33, gastos +43, EBITDA -12 (Q1 -21), Income -34.
   1. Crecimiento en ventas por las adquisiciones y el excelente comportamiento de la paquetería.
      
   2. Evolución de volúmenes de correo -4.1%. Transactional mail -3.2% vs -9.9% en 2017.
      
   3. Paquetería evoluciona según lo esperado.
   4. Costes según lo esperado, los orgánicos bajo control. Opex por adquisiciones 221.5M
   5. EBITDA más bajo de lo esperado por los costes orgánicos. BGAAP net profit +8%. Outlook 2018 confirmado.
   
   

1. Radial: Ingresos 196M; EBITDA 2.3m (margen 1.2%)
   

1. “Mail and press and distribution”: ventas 1, margen EBIT 18.7 vs 21.5, -13%.

• El resultado de “Domestic Mail” constituye, sin duda, la mejor noticia del trimestre, ya que por primera vez en mucho tiempo las ventas aumentan aunque sólo sea un tímido 1%. Los -13M de pérdida por volumen son compensados por los 15M de aumento por “price-mix”.
  • Frente a la reducción de volúmenes de -7% que la empresa espera para todo el año, en el Q2 los volúmenes sólo caen un -4.1%. Destaca sobre todo el -3.5% del “transactional mail”.
  • EBIT aprox 400M
    
  
  
• Distribution and retail cae ligeramente debido a los servicios financieros, caída que no se ha podido compensar con el resto de servicios por razones más o menos coyunturales. Ubiway aumenta las ventas.
  

3. “Parcel and logistic”:

• Vs Q1 (la comparación no se puede hacer con el Q2 de 2017 por Radial): ventas +28%, gastos +35%, EBIT -74% (6M) margen 1.3% vs 3.1%
  • Es lo que menos entiendo de todo. Si desde la empresa nos dicen que Radial ha obtenido un 1.3M de EBITDA, es decir, que da beneficios, ¿Cómo se explica que el EBIT de este área pase de 21M en el Q2.2017 a 5.6M (3.9M si tomamos el reportado) en el Q2.2018????
  • Según la empresa el opex de las adquisiciones (Radial, Bubble Post, LeenMenken, Imex, M.A.I.L., Inc., Active Ants) asciende a 221,5M.
  • Se mire por donde se mire, los gastos suben más que los ingresos, así que dos opciones: o el negocio tradicional es menos rentable o algún negocio de los adquiridos da pérdidas.
  
  

[Rales]

Lamentablemente BPOST se ha girado por completo y se ha convertido en otra empresa que trimestre tras trimestre empeora los resultados.

Radial sigue siendo una negocio lamentable y como pasa en estos casos, de compras de negocios penosos, ya tenemos este trimestre el primer deterioro contable (no sabemos si será el último).

Entiendo que es lógico que la compra de un negocio tan grande como Radial le cueste trabajo a BPOST. Lo malo es que después de casi un año y de haber consumido una enorme caja sigue dando pérdidas contables.

Desde luego, es difícil entender por qué Radial no empieza a dar algún dinero, por poco que sea. Por puro sentido común su margen EBITDA no puede ser de 0!!!!

Sin embargo, pasan los trimestres y uno sigue esperando a que el monstruo se despierte en vano, sigue dormido... o muerto?

Ahora bien, el balance de BPOST es sólido y debería seguir generando caja abundante. Por lo que puede permitirse el lujo de aguanar aún más tiempo.

De todas formas una empresa que lleva tantos trimestres haciendolo mal, se merece el carter de "en revisión y propuesta para su venta"